Анализ наиболее эффективного использования (АНЭИ) — это самый легкий критический предварительный вывод, который делается при оценке [1].
В The Dictionary of Real Estate Appraisal он определяется как:
Разумно вероятное и законное использование свободной земли или улучшенной недвижимости, которое физически возможно, надлежащим образом разрешено, финансово осуществимо и которое приводит к наибольшей стоимости. Четыре критерия, которым должно соответствовать наиболее эффективное использование — юридическая допустимость, физическая возможность, финансовая целесообразность и максимальная прибыльность. [2]
Решение о наиболее эффективном использовании (НЭИ) включает в себя не только тип использования, подходящий для участка, но и условия этого использования, а также наиболее вероятного пользователя или участника рынка, заинтересованного в этом участке.
Это имеет основополагающее значение для оценки и должно быть выполнено до применения методов оценки стоимости (хотя анализ иногда требует данных и выводов из всех трех подходов к оценке стоимости).
АНЭИ часто необходим для установления того, какие методы будут применяться и как они будут применяться.
Внимание уделяется таким вопросам, как сроки девелопмента и тот срок, в течение которого улучшения будут продолжать приносить пользу. Это имеет большое отношение к риску и имеет решающее значение для установления стоимости объекта недвижимости.
В АНЭИ включается вопрос о наиболее вероятном покупателе — будет ли наиболее вероятным покупателем пользователь (имеется в виду владелец – пользователь – прим. А.С.) или инвестор (который будет сдавать объект в аренду – прим. А.С.).
Более конкретные вопросы, разрешаемые в процессе АНЭИ, включают, например, следующие:
- будет ли жилой комплекс более продуктивным в качестве традиционного арендного сообщества или в качестве краткосрочно арендуемых меблированных апартаментов,
- является ли стандартный набор арендаторов торгового центра более подходящим, чем некая особая конфигурация арендаторов.
- какое количество и какого типа арендаторов должно располагаться в офисном центре, а также типы клиентуры, которые привлекают такие арендаторы.
Большинство оценок правильно определяют соответствующее физическое использование (например, офисное здание); однако часто компонентам условий и участников рынка уделяется гораздо меньше внимания.
Новый курс Appraisal Institute — «Highest & Best Use and Market Analysis» — подтверждает это, посвящая большую часть нескольких сессий объяснению того, как измерять условия и идентифицировать участников рынка, а также как поддерживать их в анализе НЭИ. Однако важная роль, которую временные и пользовательские решения играют в оценке, в настоящее время обнаруживается не в первый раз.
Например, обсуждение того и другого появляется в апрельской статье 1981 года Max J. Derbes, Jr: «Наиболее эффективное использование — что это такое?» [3]
Тем не менее, гибкость рынка и соотношение между стоимостью нового здания и затратами на его строительство вызывают усиление конкуренции между собственниками — пользователями и инвесторами за одно и то же пространство, а вопросы условий и участников рынка сегодня так же важны, как и раньше. [4]
В последнее время оценщики в нашем офисе столкнулись, в частности, с решением относительно пользователя — инвестора и с непониманием относительно надлежащего решения этого вопроса.
Например, когда наиболее эффективный пользователь (НЭП) является собственником — пользователем, часто возникают вопросы о дисконте на срок заполнения объекта арендаторами и выборе сопоставимых продаж.
Последствия этого аспекта НЭИ иллюстрируются нижеследующим простым примером.
Большинство ситуаций, однако, менее прямолинейны; на самом деле, часто вывод состоит в том, что объект одинаково подходит как для владельца — пользователя, так и для арендатора — пользователя. В таких ситуациях цена недвижимости, как правило, одинакова независимо от покупателя, и решение относительно незначительно. Как и во всех оценках, ключом к надлежащему решению конкретной проблемы оценки является определение того, что типичные покупатели и продавцы используют для определения подходящей цены сделки.
ТЕМАТИЧЕСКОЕ ИССЛЕДОВАНИЕ
Следующий пример основан (хотя и слабо) на фактическом назначении оценки в городском районе Вашингтона, округ Колумбия. Некоторые из этих данных являются фактическими, а некоторые были сфабрикованы, чтобы дать более ясную иллюстрацию этих моментов. Цель состоит в том, чтобы просто описать некоторые из важных соображений стоимости в части решений АНЭИ, представленных пользователем-инвестором. Этот пример намеренно прост.
Цель оценки состояла в том, чтобы оценить рыночную стоимость права собственности на существующее офисное здание для научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ (НИОКР).
Функция оценки была связана с покупкой имущества. В течение последних десяти лет это здание занимал владелец, и на дату оценки оно будет пустовать.
Объект расположен в пригородном офисно — парковом узле вдоль I-270, главной межштатной автомагистрали Север-Юг.
Анализ производительности недвижимости
Объект представляет собой двухэтажное здание, построенное в 1982 году.
Он содержит приблизительно 67 000 квадратных футов арендуемой площади, из которых 10 000 квадратных футов являются складскими помещениями.
Он имеет типичный научно — исследовательский дизайн, функциональные планы этажей и необходимые системы, а также находится в хорошем состоянии.
Коэффициент площади пола (FAR) ниже, чем у типичного здания, а участок расположен в конце лесистого земельного массива. Обе эти характеристики обеспечивают объекту мини — кампусную атмосферу, а также безопасность и конфиденциальность. Участок относится к коридору I-270, что придает престиж этому месту.
Этот конкретный офисный объект называют «Научной столицей мира» — название, щедро предоставленное ему местной торговой палатой, но с некоторым оправданием из-за присутствия многих научно-исследовательских фирм, которые выстраиваются вдоль коридора I-270. Расположение объекта внутри узла особенно привлекательно для владельца-пользователя по причинам, упомянутым ранее.
Идентификация пользователя
Конфигурация здания объекта не подходит для использования несколькими арендаторами, однако вполне возможен один арендатор.
Тем не менее, за некоторыми исключениями, в этой локации существует небольшой спрос на большие арендные площади, и большинство конкурентоспособных зданий заняты владельцами.
Характеристики участка дополнительно поддерживают это использование.
Анализ спроса и предложения и заключение о НЭИ
Привлекательность этого места для исследований и разработок неоспорима. Кроме того, велик спрос на помещения, пригодные для смежных целей.
Физические и географические характеристики объекта хорошо соответствуют спросу, и на основе анализа уровня
В соответствии с [5] ясно, что НЭП объекта недвижимости является однопользовательский собственник – арендатор — научно-исследовательский центр.
Маркетинговое время оценивается в один год.
Методология оценки
На нынешнем рынке стоимость нового здания значительно ниже затрат замещения, и покупатели предпочитают покупать существующие здания, а не строить их по своему вкусу. В результате затраты строительства не являются критерием, учитываемым при принятии решения о покупке. Следовательно, затратный подход не считается релевантным для данной оценки. [6]
При такой оценке применяется анализ сравнимых продаж, учитывающий мотивы продавца и покупателя, а также физические характеристики объекта недвижимости и вывод о НЭИ.
В тех случаях, когда преобладают приобретенные пользователем объекты этого типа недвижимости (т.е. объекты, которые имеют такое же ННЭИ, как и объект), доходный подход часто отвергается как неприменимый, поскольку вывод, сделанный с помощью этого метода, обычно не согласуется с оценкой стоимости, полученной в результате сравнения продаж.
Наше исследование рынка (и участников рынка) показало, что немногие владельцы-пользователи использовали этот метод — по крайней мере, не в его традиционном применении — при определении того, сколько требуется платить за недвижимость.
Именно сравнение продаж и, в частности, долларов за квадратный фут общей площади здания (GBA) являются основой для принятия ими решений о покупке. Однако доходный подход применяется в этом примере, хотя бы для того, чтобы проиллюстрировать важность заключения о НЭИ.
Анализ сравнимых продаж
При исследовании сопоставимых продаж мы обнаружили, что большинство продаж зданий R&D были связаны с владельцами-пользователями, хотя продажи были далеки от изобилия.
В некоторых случаях пользователи приобретали частично арендованные здания, намереваясь расширить их по мере истечения срока действия существующих договоров аренды.
Приобретения инвесторов были глубоко дисконтированы, и было найдено мало продаж зданий со стабилизированной заполненностью. Обсуждение с участниками рынка показало, что продавцы, если только они не находятся в затруднительном положении, не склонны принимать цены, которые готовы платить оппортунистические инвесторы, и предпочитают ждать улучшения условий для продажи своей собственности.
Однако потенциальные пользователи с большей вероятностью заплатят премию, необходимую для того, чтобы побудить владельца недвижимости продать ее. Информированный пользователь имеет определенные критерии, относящиеся к его конкретной деятельности, которые могут контрастировать с критериями, используемыми обычно мотивированным инвестором.
Например, пользователь может предпочесть меньшую подверженность трафику или отказаться от функций здания, которые обеспечивают гибкость при аренде.
При анализе сопоставимых продаж приобретения пользователями, очевидно, более важны для оценки здания, для которого владелец-пользователь представляет НЭП.
Кроме того, из простого графика продаж, показанного на Рис.1, очевидно, что существует значительная разница в ценах между зданиями НИОКР, купленными пользователями (с НЭИ, подобным объекту), и теми, которые куплены инвесторами.
Если число приобретений пользователями невелико или их не хватает, то вывод о НЭНИ должен быть тщательно пересмотрен.
В этом примере, который был подготовлен для иллюстрации, анализ сопоставимых продаж приводит к оценке рыночной стоимости объекта недвижимости в размере 45 долларов США за квадратный фут площади здания.
Доходный подход
Методология.
Относительная простота денежных потоков для данного типа недвижимости позволяет осуществлять прямую капитализацию. Как и при затратном подходе, капитализацию доходности можно быстро исключить, просто наблюдая за действиями покупателей и продавцов.
Доходный подход первоначально представлен с точки зрения типичного инвестора, а затем модифицирован, чтобы отразить динамику приобретения типично мотивированным пользователем.
Оценка рыночной ренты.
Анализ сопоставимых данных аренды больших помещений приводит к выводу о рыночной арендной плате за смешанные (например, офис с поддержкой склада) помещения в размере $5,00 за квадратный фут, нетто, без каких-либо улучшений арендатора или других уступок.
Эта оценка рыночной арендной платы предполагает, что новый арендатор изменит существующую застройку в соответствии со своими спецификациями, и любой вклад арендодателя будет амортизирован в арендной плате, чтобы компенсировать затраты.
Страховые возмещения.
Постоянные расходы, включая налоги на недвижимость и страхование, включаются в состав дохода и впоследствии вычитаются в качестве расходов, признавая, что они становятся бременем арендодателя в периоды вакансий.
Фиксированные расходы прогнозируются на уровне $1,50 за квадратный фут площади здания.
Переменные расходы, по прогнозам, будут номинальными, когда имущество пустует.
Потенциальный валовой доход.
Потенциальный валовой доход (PGI) — это сумма рыночной арендной платы и компенсаций, или $6,50 за квадратный фут.
Вакансия и потери от неплатежей
Резерв на покрытие вакантных площадей и потерь от неплатежей прогнозируется на уровне 10% от потенциального валового дохода в размере $6,50 за квадратный фут, в результате чего, по оценкам, эффективный валовой доход составит $5.85 за квадратный метр.
Анализ расходов.
Поскольку этот тип имущества обычно сдается в аренду на чистой основе, расходы обычно передаются арендатору. Постоянные расходы, которые были включены в качестве дохода от возмещения расходов, вычитаются как расходы в размере 1,50 доллара США за квадратный фут.
Предполагаемый чистый операционный доход.
PGI в размере $5,85 на квадратный фут ежегодно, за вычетом оценки стабилизированных расходов в размере $ 1,50 на квадратный фут, приводит к чистому операционному доходу (NOI) в размере $4,35 на квадратный фут.
Прямая капитализация.
Данные о сопоставимых продажах дают мало информации о соответствующей ставке капитализации.
Это неудивительно, учитывая, что большинство продаж являются покупками пользователей и были куплены не вследствие их приносящего доход потенциала.
Отдельные свидетельства, интервью с участниками рынка и обзор опубликованных источников приводят к общему выводу о ставке капитализации в размере 11%.
Хотя эти доказательства исходят от инвесторов и не ориентированы на владельца-пользователя, они должны соответствовать обоснованным ожиданиям владельца-пользователя.
В некоторых случаях может быть оправдана более низкая ставка капитализации; например, собственник-пользователь может не воспринимать такой же уровень риска в своих собственных действиях, как инвестор в действиях своих арендаторов.
NOI в размере $ 4,35 за квадратный фут, капитализированный на уровне 11%, приводит к показателю рыночной стоимости в размере $39,55 за квадратный фут.
Скидка на заполнение арендаторами.
Знающий инвестор сократит размер своего предложения, чтобы учесть потерю дохода в течение времени, необходимого для того, чтобы недвижимость достигла стабильной занятости.
Этот дисконт, как правило, рассчитывается путем получения оценки скорости поглощения площадей и дисконтирования убытков от не получения арендной платы в течение периода поглощения по соответствующей ставке дисконтирования.
Дисконт в этом случае оценивается в 15% от окончательной оценки стабилизированной стоимости, или $5,93, что приводит к оценке рыночной стоимости доходным подходом в размере $33,62 за квадратный фут.
Соображения собственника и пользователя в доходном подходе.
Рыночная стоимость объекта недвижимости, полученная с помощью доходного подхода, далека от оценки, полученной с помощью сравнительного анализа продаж.
Самый простой способ примирить эту дихотомию состоит в том, чтобы отвергнуть доходный подход как неприменимый и вообще не вводить его. Это, однако, приводит к тому, что остаётся только один метод оценки — сравнительный анализ продаж, который, однако, сам по себе не может быть полностью обоснован, если сопоставимые продажи менее чем идеальны. Таким образом, целесообразно использовать доходный подход как способ получения дополнительной поддержки для оценки рыночной стоимости путем сравнения продаж.
Понимание разницы между оценками, полученными с помощью метода сравнения продаж, и доходным подходом требует изучения мотивации потенциального владельца-пользователя.
Этот покупатель (то есть гипотетический покупатель в определении рыночной стоимости) мотивируется не чистым доходом, который должен быть получен в обмен на единовременное капиталовложение, а скорее суммой, на которую будут уменьшены расходы. Потенциальный владелец-пользователь спросит, сколько он должен заплатить за конкурентоспособную альтернативу аренде.
Другими словами, вместо того, чтобы подходить к капитализации дохода традиционным способом и анализировать сумму дохода, которая может быть получена в результате сдачи объекта в аренду третьей стороне, пользователь-покупатель будет рассматривать арендную плату, которая в противном случае требовалась бы для сопоставимой площади на тех же условиях (т.е. чистая, без каких-либо вычетов), в отличие от расходов на приобретение объекта.
Таким образом, собственник — пользователь не имеет отношения к вакантности и потерям на неплатежи или к дисконтированию дохода на срок поглощения, поскольку через приобретение покупатель немедленно полностью занимает имущество.
Таким образом, признание перспектив собственника — пользователя гарантирует исключение вычета за вакантность и потерь на неплатежи, а также дисконта на срок заполнения арендаторами до стабильного уровня.
В данном примере это привело бы к чистому операционному доходу в размере $5,00 на квадратный фут в год. Капитализация его на уровне 11%, привела бы к показателю стоимости в размере $45,45 за квадратный фут площади здания, без скидки на срок поглощение.
Дальнейшие изменения могут быть учтены путем снижения ставки капитализации в части её корректировки на снижение риска, а также путем включения налоговых льгот и других льгот владения для владельца-пользователя в качестве дохода, поскольку они будут представлять собой сокращение расходов.
Согласование.
Может быть подготовлено нормальное согласование двух подходов, используемых при оценке, включающее доходный подход с точки зрения потенциального владельца — пользователя, как это продиктовано выводом о НЭИ.
Как и в любом другом согласовании, эти два подхода должны поддерживать друг друга; для любого отклонения должна существовать логическая причина.
Доходный подход, модифицированный для представления перспектив собственника-пользователя, должен воспроизводить процесс принятия решений хорошо информированным собственником-пользователем, так же как и для приобретения инвестором.
В этом примере, подготовленном в иллюстративных целях, оба подхода находятся в тесном согласии и оба заслуживают внимания; однако более пристальное внимание можно было бы уделить подходу сравнения продаж как прямому представлению мотивации наиболее вероятного пользователя, в то время как подход дохода вполне мог бы быть проигнорирован.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
АНЭИ — это сердце оценки. Его правильное применение закладывает фундамент методологии стоимости.
Большинство оценщиков не испытывают особых трудностей с определением НЭИ, однако зачастую недостаточно внимания уделяется условиям и вопросам пользователей.
К числу наиболее важных моментов, проиллюстрированных здесь, относятся выбор сопоставимых объектов с тем же самым НЭИ, что и объект оценки, а также рассмотрение вопросов аренды и вакансий в рамках доходного подхода. Хотя затратный подход не применялся, если бы он был применим, то потребовал бы аналогичных соображений.
Этот пример намеренно прост, поскольку его цель — просто привлечь внимание к важности решения пользователя. Однако часто вывод не столь ясен, и анализ неизбежно оказывается более сложным. Тем не менее этот пример имеет практическое значение.
На рынке Вашингтона, округ Колумбия, например, индивидуальные офисные кондоминиумы часто представляют собой такую же ситуацию. Эти единицы обычно покупаются на основе мультипликатора долларов за квадратный фут, а не на основе их способности приносить доход.
В результате доходный подход обычно не дает осмысленного представления о стоимости объекта, если только не используется крайне низкая (и трудно обосновываемая) общая ставка капитализации. Кроме того, сопоставимые продажи должны быть аналогичными сделками между владельцем и пользователем, предпочтительно в рамках одного и того же проекта.
Курс Appraisal Institute «Highest & Best Use and Market Analysis» должным образом подчеркивает важность этих вопросов и включает в себя объяснения того, как определять условия и участников рынка и как поддерживать их в анализе ННЭИ. Оценщики нуждаются в этих знаниях, чтобы конкурировать на современном профессиональном рынке.
Albritton, Harold D. Controversies in Real Properly Valuation: A Commentary. Chicago: American Inst. of Real Estate Appraisers, 1982.
American Inst. of Real Estate Appraisers. Readings in Highest and Best Use. Chicago: American Inst. of Real Estate Appraisers, 1981.
Appraisal Institute, The Appraisal of Real Estate, 10th ed. Chicago: Appraisal Institute, 1992.
Appraisal Institute, Highest & Best Use and Market Analysis. Chicago: Appraisal Institute, 1993.
Vernor, James D., and Joseph Rabianski. Shopping
Center Appraisal and Analysis. Chicago: Appraisal Institute, 1993.
[1] Lennhoff D.C. Elgie III W.A. (1995), Highest and Best User, The Appraisal Journal (July 1995): https://www.thefreelibrary.com/Highest+and+best+user.-a017154121 . Дэвид К. Леннхофф (David C. Lennhoff), MAI, SRA, является руководителем Burke Lennhoff Appraisal Group, Inc., оценочной и консалтинговой фирмы в Вашингтоне, округ Колумбия. Г-н Леннхофф ранее работал в Appraisal Journal. Уильям А. Элджи III (William A. Elgie III), SRA, работает оценщиком коммерческого персонала в Burke Lennhoff и является выпускником Университета Западного Онтарио.
[2] Appraisal Institute, The Dictionary of Real Estate Appraisal, 3d ed. (Chicago: Appraisal Institute, 1993), 171.
[3] Max J. Derbes, Jr., «Highest and Best Use — What is It?» The Appraisal Journal (April 1981): 166-178.
[4] Это не противоречие. В результате переизбытка потребителей продукции, которые в прошлом, вероятно, строили под себя, интерес теперь выражается в пустующих «инвесторских» зданиях.
[5] Анализ уровня В, описанный в курсе Appraisal Institute «Highest & Best Use and Market Analysis», представляет собой предполагаемый метод, который включает в себя детальное изучение детерминант роста городов и включает в себя данные о рынке в масштабах всей территории. он опирается на широкие обследования рынка для оценки спроса и предложения и использует поддающиеся количественной оценке данные в качестве основы для суждений о НЭИ и его условиях.
[6] Следует помнить, что наиболее надежным руководством к применению соответствующей методологии является определение того, какие методы используются покупателями и продавцами. Если тот или иной метод не используется ими, то маловероятно, что он даст осмысленное указание на стоимость имущества.