Г

Резюме

Одним из наиболее важных компонентов любой оценки недвижимости является четкое понимание прав собственности. Корень непоследовательных методологий оценки часто кроется в различном понимании и неправильных представлениях о правах собственности. Имеет ли оценочную стоимость недвижимость или недвижимое имущество? Равна ли рыночная стоимость прав арендодателя (leased fee) плюс рыночная стоимость прав арендодателя (leasehold) рыночной стоимости полного права собственности (fee simple) недвижимости? Что такое «теория темного магазина» («dark store theory»)? В этой статье [1] рассматриваются основы прав собственности, взаимосвязь частичных прав и стоимости права собственности, правильное применение подходов к оценке и распространенные заблуждения, связанные с правами собственности.

**********

Глубокое понимание прав собственности и применение соответствующих методов оценки имеют первостепенное значение для разработки надежной оценки недвижимости (real estate) / недвижимого имущества (real property). Права собственности являются одним из наиболее важных аспектов любого оценочного задания, но, к сожалению, существует много неправильных представлений. Эти заблуждения могут привести к ошибочным оценкам.

В этой статье обсуждаются принципы, связанные с правами собственности, а также общие проблемы и заблуждения, связанные с пониманием прав собственности и терминологии оценки [2].

Недвижимость и Недвижимое имущество

Проводят ли оценщики оценку недвижимости или недвижимого имущества? Недвижимость определяется как

… идентифицированный участок или участок земли, включая улучшения, если таковые имеются. [3]

Недвижимость осязаема. Это почва, камни, деревья, кирпичи и т.д. Термин «оценщик недвижимости» обычно используется как практикующими специалистами, так и пользователями оценочных услуг.

Предшественниками Appraisal Institute были American Institute of Real Estate Appraisers и Society of Real Estate Appraisers.

Авторитетные тексты Appraisal Institute озаглавлены The Appraisal of Real Estate и The Dictionary of Real Estate.

Кроме того, все сорок одно агентство по регулированию оценки в Соединенных Штатах и Пуэрто-Рико имеют в своих названиях «недвижимость».

В The Dictionary of Real Estate Appraisal, шестое издание, недвижимое имущество определяется следующим образом:

1. Интерес или интересы в недвижимости.
2. Интересы, выгоды и права, присущие собственности на недвижимость. (USPAP, ред. 2016-2017 гг.)
3. Все права, интересы и выгоды, связанные с владением недвижимостью. (IVS) [4]

Uniform Standards of Professional Appraisal Practice (USPAP) указывают, что

В некоторых юрисдикциях термины «недвижимость» и «недвижимое имущество» имеют одинаковое юридическое значение. В отдельных определениях признается традиционное различие между этими двумя понятиями в теории оценки. [5]

Важно, чтобы оценщики понимали это различие. Но какой термин более применим: оценивают ли оценщики «кирпичи и палки» (недвижимость) или интересы и права (недвижимое имущество)?

Чтобы лучше понять эти термины и ответить на эти вопросы, необходимо изучить концепцию рыночной стоимости.

Рыночная стоимость — это концепция стоимости в обмене, которая отражает восприятие рынком ценности чего-либо. Для того чтобы товар имел стоимость для типичного участника рынка, он должен обладать потенциалом для передачи другой стороне с правами, которые желает рынок. Поскольку это относится к владению недвижимостью, эта концепция прав лучше всего описывается термином «недвижимое имущество». Именно права на недвижимость и заставляют рынок признавать стоимость материальной недвижимости. Недвижимость без каких-либо прав (права пользования, владения и т.д.) не имеет рыночной стоимости;

В четырнадцатом издании The Appraisal of Real Estate говорится:

Недвижимость сама по себе не имеет стоимости; стоимость имеют права или интересы в недвижимости. [6]

Рассмотрим, например, сколько покупатель заплатил бы за свободный участок площадью в один акр, который покупатель не мог использовать, не мог продать, не мог сдать в аренду кому-либо другому, не мог заложить, не мог физически войти на него, не мог отдать, не мог пользоваться и т.д.

Как типичный участник рынка, покупатель не заплатил бы ничего.

Следовательно, недвижимость, лишенная прав, не имеет рыночной стоимости. Теперь рассмотрим тот же участок с потенциалом для строительства общественного парка, но зонирование не позволит использовать его по-другому.

Сколько заплатит покупатель? Что, если бы зонирование разрешало парковку? Что, если зонирование позволило бы построить жилье? Или строительство четырех жилых домов, офисного здания или магазина розничной торговли? С каждым из этих различных прав покупатель, скорее всего, заплатил бы разную цену, однако материальная недвижимость – земельный участок — не изменилась.

Далее рассмотрим жилое помещение.

Предположим, что подобные жилища обычно продаются за 250 000 долларов владельцам-жильцам; однако это конкретное жилье обременено арендой на 10 лет, при этом арендатор платит всего 100 долларов в месяц.

Теперь подумайте, сколько покупатель заплатил бы за эту недвижимость?

При получении валового дохода всего в 1 200 долларов в год в течение следующих 10 лет покупатель, скорее всего, заплатит не 250 000 долларов, а что-то значительно меньшее.

Опять же, недвижимость может быть идентична другим объектам на той же улице, но ее рыночная стоимость отличается из-за прав, которые будут переданы вместе с ней при продаже.

Исторически оценщиков учили, что они оценивают права на недвижимость, а не саму недвижимость. В ответ на вопрос: «Что именно оценивает оценщик недвижимости?» The Appraisal of Real Estate отвечает: «Проще говоря, права на недвижимость, а не саму недвижимость». [7]

Далее утверждается, что «при оценке оценивается конкретный набор интересов к недвижимости, а не сама недвижимость». [8]

Однако правда ли, что оценщики оценивают только права собственности?

USPAP требует, чтобы оценщики определяли объект недвижимости, подлежащий оценке. [9]

Это необходимо для того, чтобы можно было понять контекст оценки. Оценщик должен понимать, проводится ли оценка недвижимости, на которую распространяются права

Означает ли это, что недвижимость — это не то, что оценивается? Чтобы ответить на этот вопрос, рассмотрим типичные запросы на оценку.

Клиенты оценщика, как правило, хотят знать, сколько стоит конкретная недвижимость с учетом прав, которые будут переданы вместе с ней при гипотетической продаже. Клиент может спросить: «Сколько стоит Мэйн Стрит 123?» или «Какова стоимость промышленной недвижимости на Маркет-стрит и Пенн-стрит?»

Оценка рыночной стоимости должна отражать то, что типичный покупатель заплатил бы за недвижимость, которая перешла бы к типичному покупателю при гипотетической продаже вместе со всеми применимыми правами. Завершение типичной сделки включает в себя оплату материальной недвижимости, как правило, наличными или их эквивалентом, и передачу юридического права собственности на недвижимость покупателю посредством акта. Здесь важно то, что передается материальная недвижимость, а не только права. Однако рыночная стоимость недвижимости зависит от прав, которые будут переданы вместе с ней.

USPAP Advisory Opinion 23 разъясняет, что оцениваются не только права, но и недвижимость.

Объект оценки недвижимости имеет как физические, так и юридические характеристики …

Оценщики и владельцы недвижимости часто обсуждают объект недвижимости в физических терминах, таких как мой дом, резиденция, моя земля или здание. Однако физический объект сам по себе не является тем, что оценивается [10].

Таким образом, и как объясняется в настоящем документе, когда оценка касается простой недвижимости за плату или процентов за арендуемую плату, оценивается именно недвижимость с учетом передаваемых прав.

Оценщики обычно делают заявления в оценках, такие как «это оценка права собственности недвижимости на Main Street 123» или «это оценка права арендодателя в Main Street 123».

Хотя это обычное дело, оценщики и пользователи оценок должны помнить, что материальная недвижимость также оценивается.

Таким образом, и «оценщик недвижимости», и «оценщик недвижимого имущества» являются точными описаниями специалистов по оценке.

И наоборот, как будет объяснено позже, когда оценки затрагивают интересы арендаторов, оценщики оценивают только права на недвижимость, а не недвижимость, на которую распространяются права. Это связано с тем, что при сделке с арендой передается только доля в правах на недвижимость; недвижимость не передается. При оценке арендованного имущества оценщики действуют только как оценщики недвижимого имущества, поскольку они оценивают только права арендодателя или арендатора на недвижимость.

Чтобы еще больше раскрыть идею прав собственности, далее рассматривается концепция пакета прав.

Теория совокупности прав

Права собственности лучше всего можно понять, изучив концепцию совокупности прав. В соответствии с этой концепцией, которая знакома большинству оценщиков, различные права собственности на недвижимость представлены в виде палочек в связке, причем каждая палочка представляет собой отдельное право.

Эти «палочки» включают, но не ограничиваются, следующие:

• право пользования недвижимостью,
• право на её продажу,
• право сдавать её в аренду,
• право заложить её,
• право подарить её.

Когда владелец владеет всей связкой палочек (все права на недвижимость, кроме правительственных полномочий), тогда интерес владельца известен как полное право собственности (fee simple estate). Профессия оценщика определяет полное право собственности (fee simple estate) следующим образом:

Абсолютная собственность, не обремененная никакими другими интересами или имуществом, подчиняющаяся только ограничениям, налагаемым государственными полномочиями в области налогообложения, изъятия, полицейской власти и отчуждения. [11]

Как только владелец передает права арендатору на использование и заселение посредством договора аренды, полное право собственности раздваивается: интерес владельца становится правом арендодателя, в то время как арендатор, который владеет правами на использование и заселение, имеет право арендатора.

Полное право собственности

Существует путаница в отношении определений и толкований термина «полное право собственности».

Во-первых, обратите внимание, что определение полное право собственности, используемое в профессии оценщика и приведенное выше, отличается от определения, используемого в юридической профессии.

Black’s Law Dictionary («Black’s») определяет полное право собственности (fee simple) следующим образом:

Интерес к земле, который, будучи самым широким имущественным интересом, разрешенным законом, сохраняется до тех пор, пока нынешний владелец не умрет без наследников … [12]

Далее Black’s определяет fee simple absolute:

Наследство на неопределенный или потенциально бесконечный срок (например, «Альберту и его наследникам»). [13]

Эти юридические определения полного права собственности отличаются от определения, используемого оценщиками, тем, что они не включают концепцию необремененного владения.

Чтобы провести различие между владением с полным правом собственности (fee simple) и владением, где арендатору предоставлены права на использование и размещение, оценочное сообщество использует термин «право арендодателя», по сути, право собственности (как определено Black’s) или fee simple при условии обременения арендой или договором аренды (leased fee simple, как определено Black’s).

The Dictionary of Real Estate Appraisal, шестое издание, определяет право арендодателя следующим образом:

Доля полного права собственности на недвижимость, принадлежащая арендодателю, которая включает в себя право на получение договорной арендной платы, указанной в договоре аренды, плюс право возврата недвижимости по истечении срока аренды. [14]

Хотя можно утверждать, что юридически вся недвижимость, независимо от обременения арендой, передается на полном праве собственности, согласно определению Black’s, необходимо признать, что рыночная стоимость недвижимости зависит от прав, которые передаются вместе с ней, и что, как было продемонстрировано ранее, физически идентичная недвижимость может иметь совершенно разные рыночные цены в зависимости от того, существует ли обременение арендой. Именно это признание заставило оценщиков разработать и использовать различия между полным правом собственности (fee simple estate) и правом арендодателя (leased fee interest), которые различают, когда право собственности на недвижимость не обременено арендой, а когда обременено.

В соответствии со строгой интерпретацией определения необремененного полного права собственности, такие обременения, как сервитуты на линии коммунальных сетей или соглашения о взаимном доступе, которые будут существовать после гипотетической продажи, будут учтены (исключены понижающей корректировкой).

При этом большинство улучшенных или слабо улучшенных объектов недвижимости имеют обременения, такие как эти сервитуты и соглашения. Однако, ясно, что цель использования двух определений (полное право собственности и право арендодателя) состоит только в том, чтобы провести различие между тем, является ли недвижимость необремененным полным правом собственности или обременённым правом арендодателя.

Обратите внимание, что другие обременения (сервитуты, соглашения и т.д.), как правило, не рассматриваются при оценке права арндодателя, поскольку единственным значимым различием между двумя определениями являются обременения по аренде.

Если не указано иное, в оставшейся части этой статьи термин полное право собственности (fee simple estate) будет определяться, как оно определено в The Dictionary of Real Estate Appraisal, шестое издание.  

Полное право собственности на недвижимость — это экономическая реальность, когда владелец владеет всем набором прав. Независимо от того, занимает ли владелец недвижимость в качестве собственника-арендатора или недвижимость свободна и не сдается в аренду, интерес владельца представляет собой необремененное полное право собственности.

Одно распространенное заблуждение, связанное с оценкой стоимости полного права собственности, проявляется при оценке арендуемой недвижимости и определении соответствующих имущественных прав для оценки.

Когда их просят оценить интерес владельца недвижимости в сдаваемой в аренду квартире, многие оценщики ошибочно полагают, что, поскольку аренда квартир, как правило, краткосрочна, следует определить и оценить стоимость полного права собственности.  

Однако следует помнить, что полное право собственности не обременено никакими другими интересами или имуществом. Занятые квартиры сданы в аренду, и даже если договоры аренды заключаются на короткие сроки или ориентированы на рынок, аренда, тем не менее, является обременением для полного права собственности. Права на использование и заселение квартир были переданы арендаторам, и интерес владельца недвижимости должен быть идентифицирован как право арендодателя.

Если назначение оценки, связанное с квартирой, занимаемой арендатором, заключается в оценке интересов владельца недвижимости, как в случае большинства оценок, проводимых по заказу для арендуемых квартир, интерес владельца недвижимости должен быть идентифицирован как право арендодателя. Несмотря на то, что оценка допустима для полного права собственности на арендованное имущество, она может быть неприменима для предполагаемого использования для уступки права требования по кредиту. При оценке полного права собственности имущество должно оцениваться так, как если бы оно не было обременено, несмотря на то, что имущество занято арендаторами.

Interagency Appraisal and Evaluation Guidelines (Руководство) поддерживает позицию о том, что fee simple относится к имуществу, которое не используется.

В Руководстве говорится,

Полное право собственности относится к наиболее полному владению, не обремененному никакими договорами аренды или другими интересами. На него распространяются только ограничения, налагаемые государственными полномочиями в области налогообложения, изъятия, полицейской власти и отчуждения. С другой стороны, право арендодателя относится к праву собственности арендодателя, которое обременено одним или несколькими договорами аренды. [15]

Распространенным неправильным термином, относящимся к полному праву собственности, является «переход к стоимости тёмного» («go dark value»).

Этот термин иногда используется оценщиками, брокерами и пользователями оценочных услуг для обозначения гипотетических ситуаций, когда недвижимость, часто торговая, освобождается владельцем или арендатором и «становится тёмной» («go dark») [16]. Когда арендуемое имущество становится вакантным, т.е. освобождается до истечения срока аренды, условия договора аренды могут предусматривать разные условия, например, то что аренда прекращается или остается в силе, даже если арендатор физически больше не занимает это помещение.

Если договор аренды остается в силе, право арендодателя по-прежнему оплачивается в виде арендной платы.

Однако, если договор аренды аннулируется или срок его действия истекает, «стоимость тёмного» приравнивается к рыночной стоимости недвижимости, не обремененного полного права собственности.

Оценщикам следует быть очень осторожными, используя такой термин, как «становится тёмной», поскольку он не позволяет адекватно идентифицировать оцениваемые права собственности. Когда занимаемый владельцем объект недвижимости «становится тёмным», но продажа не происходит, владелец просто выключает свет и освобождает помещение. Нет никаких изменений в правах собственности, которые могли бы перейти при гипотетической продаже. Владелец по-прежнему обладает необременённым полным правом собственности, независимо от того, хочет ли он занимать и использовать этот объект или нет.

«Теория темных магазинов» («dark store theory») — это концепция, которая недавно была обнародована некоторыми представителями налогового сообщества. Они предполагают, что стоимость полного права собственности на недвижимость (fee simple) (обычно относящаяся к объектам розничной торговли, таким как крупные магазины и аптеки) не должна оцениваться с помощью метода сравнения продаж с использованием продаж других объектов, которые были проданы незанятыми или «темными».

Перефразируя любое количество новостных статей, которые можно найти в Интернете, можно найти «теорию темных магазинов», описываемую как лазейку в оценке, используемую крупными розничными торговцами для снижения налогов, путем оценки их недвижимости с использованием продаж свободных магазинов, расположенных в непригодных для продажи местах, которые обременены юридическими ограничениями и отражают иное наиболее эффективное использование, чем торговый объект недвижимости. Более того, по данным Международной ассоциации специалистов по ассессменту (IAAO), теория темных магазинов

… предполагает, что занятые крупные магазины должны оцениваться как свободные и доступные для продажи или сдачи в аренду будущему гипотетическому пользователю, а не в текущем состоянии, которое часто представляет собой функционирующий, занятый магазин. [17]

Однако «теория темного магазина» на самом деле является не теорией, а ярлыком, который клеймит действительную и уместную практику использования сопоставимых продаж, отражающих необременённое полное право собственности для оценки необременённого полного права собственности в рассматриваемом объекте недвижимости.

В большинстве случаев, когда используется теория тёмного магазина, в основе оценки лежит рыночная стоимость недвижимости, занимаемой владельцем или сдаваемой в аренду. Занимаемая собственником недвижимость и незанятая (не сданная в аренду) недвижимость считаются недвижимостью на полном праве собственности, поскольку в обоих случаях недвижимость не сдается в аренду и владельцы обладают полным набором прав.

На первый взгляд, продажи физически схожих, но незанятых объектов недвижимости не кажутся сопоставимыми, поскольку объект недвижимости физически занят, а сопоставимая продажа является незанятой («темной»). Однако рыночная стоимость — это понятие стоимости в обмене, и всегда следует предполагать гипотетическую продажу объекта недвижимости. [18]

Гипотетическая продажа недвижимости без обременений — это продажа недвижимости без договора аренды. При такой продаже все права в пакете переходят к новому владельцу, поскольку гипотетический покупатель приобрел бы необремененную, физически и экономически свободную недвижимость.

При продаже необремененного полного права собственности недвижимость всегда остается свободной на момент передачи, за исключением случаев, когда приобретается действующее предприятие, а продажа включает в себя недвижимость, а также мебель, приспособления и оборудование, а также коммерческое предприятие.

Таким образом, независимо от занимаемой площади, при оценке полного права собственности недвижимости предпосылка стоимости заключается в том, что недвижимость не обременяется арендной платой, и имущество должно оцениваться таким. Таким образом несмотря на то, что сопоставимые продажи являются «темными», покупатели этих объектов недвижимости приобрели недвижимость с теми же правами, что и оцениваемые объекты, включая «право включать свет».

Обсуждение так называемой «теории темных магазинов» обычно сосредоточено на крупных объектах розничной торговли; однако обоснованность этой методологии можно легко проверить с точки зрения оценки других видов недвижимости.

Например, рассмотрим двухэтажный жилой дом в районе, где проживает одна семья, и этот дом выставлен на продажу, поскольку нынешний владелец переезжает в другой район. Владелец контролирует весь пакет прав и владеет недвижимостью на условиях полного права собственности. Когда торговый агент приводит потенциальных покупателей посмотреть дом, мебель продавца по-прежнему остается на месте, на стенах висят семейные фотографии, а в доме живут люди. Недвижимость физически заселена, никому не сдается в аренду. Цена продажи согласована, и стороны приступают к расчету. У расчетного стола покупатель выдает продавцу чек, а продавец передает покупателю ключи от квартиры. Когда покупатель покидает расчетный стол и прибывает в квартиру, вещей продавца уже нет, как и самого продавца. Объект недвижимости физически пустует, как и ожидал покупатель. В нем «темно», и он ждет, когда новый владелец «включит свет». Оценщик, оценивающий эту недвижимость для финансирования покупки, использовал бы данные о продажах, отражающие аналогичную стоимость полного права собственности, и его не обвинили бы в применении «теории темного дома».

Это ничем не отличается от того, когда собственник-оккупант продает свою промышленную недвижимость, крупную торговую недвижимость или офисную недвижимость. Если не согласованы условия обратной продажи и аренды, эти объекты физически пустуют и не сдаются в аренду на момент продажи. Таким образом, при оценке полного права собственности этих объектов недвижимости в идеале в качестве сопоставимых продаж должны рассматриваться аналогичные объекты недвижимости на полном праве собственности.

Обратите внимание, что продажа с обратной арендой не является продажей полного права собственности и не должна рассматриваться как таковая, поскольку продажа осуществляется на условиях аренды. Кроме того, следует проявлять значительную осторожность при рассмотрении сделки купли-продажи с обратной арендой в качестве сопоставимой продажи при любой оценке, поскольку цены аренды и продажи могут не отражать рыночную сделку. [19]

Кто-то может возразить, что уместно предположить, что собственник-арендатор сдаст недвижимость обратно по рыночной ставке, и, следовательно, занимаемая собственником недвижимость должна оцениваться так, как если бы она сдавалась в аренду по рыночной цене. Даже если в отчете об оценке не содержится явного предположения, методология оценки отражает это предположение.

Однако, если контекст оценки отражает представление о том, что имущество уже выставлялось на продажу, экономическая реальность такова, что договора аренды не существует. Оценка имущества так, как если бы оно было сдано в аренду по рыночной ставке, когда никакой аренды не существует, потребовала бы использования гипотетического условия, поскольку оценка имущества проводилась бы способом, противоречащим тому, что известно оценщику.

Также ошибочно считать, что недвижимость, полностью занятая собственниками, отражает стабильную заполняемость (stabilized occupancy), поскольку на момент оценки она физически занята. В The Dictionary of Real Estate Appraisal дается следующее определение стабильной загруженности:

1. Состояние объекта недвижимости, которое можно было бы ожидать в определенный момент времени, учитывая его относительную конкурентоспособность и условия спроса и предложения на данный момент, а также предполагая, что ставка его аренды соответствует рыночной арендной ставке и он имеет разумную рыночную привлекательность. Показатель стабильной заполняемости объекта недвижимости показывает, что он удовлетворяет соответствующую долю рыночного спроса.

2. Показатель средней или типичной заполняемости, которая ожидается для объекта недвижимости в течение определенного прогнозируемого периода или в течение его экономического срока службы.[20]

Недвижимость, занимаемая владельцем, не может считаться стабильно заполненной, поскольку она не обременена договором аренды. Если целью является оценка доли владельца в недвижимости, занимаемой владельцем, недвижимость должна оцениваться как необремененная (не сданная в аренду).

В то время как арендуемое имущество удерживается на праве арендодателя, оценщиков часто просят оценить стоимость арендованного имущества в рамках полного права собственности.

Например, законы некоторых штатов требуют проведения оценки полного права собственности для начисления налога на имущество, даже если имущество сдано в аренду. При таких назначениях первостепенное значение имеет определение имущественного положения в рамках полного права собственности.

В соответствии с определением полного права собственности, данным Black, может оказаться целесообразным оценить имущество, являющееся предметом обременительной аренды.

В отличие от этого, в соответствии с определением полного права собственности, используемым оценщиками, это имущество должно оцениваться без учета договора аренды, как необремененное.

Еще одно распространенное заблуждение заключается в том, что рыночная стоимость имущества, сдаваемого в аренду по рыночной ставке, эквивалентна рыночной стоимости полного права собственности на недвижимость.

На практике рыночная стоимость необремененного полного права собственности, скорее всего, не эквивалентна рыночной стоимости недвижимости, сдаваемой в аренду по рыночной ставке.

Таким образом, при оценке недвижимости на полном праве собственности (либо свободной, либо не сданной в аренду, либо той, которая занята собственником) продажи недвижимости с действующими договорами аренды могут оказаться не идеальными для сравнения, даже если считается, что она сдается по рыночной ставке.

И наоборот, когда при оценке учитывается право арендодателя, продажи объектов недвижимости, которые на момент продажи были свободными или не сдавались в аренду, могут оказаться не идеальными для сравнения.

Рассмотрим, например, следующий сценарий.

Оценщик нанимается для оценки полного права собственности на недвижимость в двух соседних жилых комплексах на одну семью, которые физически идентичны во всех отношениях.

Результаты оценки предназначены для финансирования ипотеки.

Первый объект недвижимости уже освобожден и приобретается в качестве основного места жительства.

Второй объект недвижимости занят владельцем в качестве основного места жительства, и владелец проводит рефинансирование.

При оценке стоимости первого объекта недвижимости становится ясно, что подходящими сопоставимыми продажами являются аналогичные жилые помещения, которые были свободны на момент передачи права собственности, — продажи, которые отражают передачу полного права собственности.

Но как насчет второго объекта недвижимости, который находится в собственности владельца и физически не пустует? Это по-прежнему оценка полного права собственности, поскольку после заключения теоретически ориентированной на рынок сделки продавец передал бы покупателю свободную недвижимость. Опять же, помните, что при оценке полного права собственности на недвижимость рыночная стоимость определяется исходя из того, что на момент продажи по предполагаемой рыночной стоимости недвижимость не была бы обременена (пустовала).

Следовательно, как описано в консультативном заключении 23 к USPAP, применимы те же сопоставимые продажи. [21]

Теперь рассмотрим другой сценарий.

Оценщик нанимается для определения стоимости права арендодателя недвижимости, улучшенной за счет физически пустующего склада товаров для дома.

Ритейлер переехал в более современный магазин меньшего размера, расположенный в миле, но продолжает арендовать пустующее помещение, срок действия аренды которого истекает только через пять лет.

Несмотря на то, что физически помещение пустует, оно обременено договором аренды.

Если необходимо оценить право собственности, то применимыми сопоставимыми продажами будут аналогичные арендованные объекты недвижимости (продажа прав арендодателя), а не незанятые объекты недвижимости (продажа недвижимости на праве собственности), даже если физически объект недвижимости пустует.

Возможно, потребуется учитывать инвестиционный риск, условия аренды по кредиту и другие факторы, но, опять же, консультативное заключение USPAP 23 поддерживает использование продаж прав арендодателя при оценке прав арендодателя.

Право арендодателя

Когда собственник недвижимости передает права пользования арендатору, доля собственника меняется с необременённого полного права собственности на право арендодателя.

Метод капитализации дохода, как правило, является наиболее применимым подходом к оценке права арендодателя.

Первым шагом в оценке права арендодателя с помощью метода капитализации дохода является анализ соотношения договорной арендной платы и рыночной арендной платы.

Концепция рыночной арендной платы аналогична концепции рыночной стоимости — рыночная арендная плата представляет собой наиболее вероятный доход от аренды, который объект недвижимости мог бы получить на открытом рынке. [22]

Там, где рыночная стоимость предполагает гипотетическую продажу, рыночная арендная плата предполагает гипотетическую сдачу помещения в аренду. Даже в ситуациях, когда контрактная арендная плата относится к новому или строящемуся помещению, оценка рыночной арендной платы должна предполагать вторичную сдачу помещения в аренду.

Чтобы оценить рыночную арендную плату, оценщики обычно анализируют сопоставимые договоры аренды, имеющиеся на рынке.

Однако оценщикам следует знать о строительстве под конкретного арендатора и продаже с обратной арендой, которые, хотя и распространены в большом количестве, могут не отражать рынок вторичной аренды помещений, подобных рассматриваемому объекту.

Хотя подход, основанный на капитализации дохода, как правило, является основным при оценке права арендодателя, большое количество продаж прав арендодателя на рынке может сделать надежным подход к сравнению продаж. Наилучшими сопоставимыми продажами для использования при оценке права арендодателя являются аналогичные продажи прав арендодателя.

Права арендатора (Leasehold Interests)

Всякий раз, когда подписывается договор аренды, создается право арендатора. При оформлении договора полное право собственности делится на право арендодателя и проценты по договору аренды (проценты арендатора). В шестом издании The Dictionary of Real Estate Appraisal право арендатора определяется как

… право арендатора использовать недвижимое имущество определенный срок и на условиях, указанных в договоре аренды. [23]

Еще раз важно отметить, что оценка права арендатора не является оценкой недвижимости, поскольку недвижимость является материальной. Оценка прав арендатора — это оценка прав арендатора, которые действуют в течение определенного периода времени. Таким образом, при оценке прав арендатора было бы более уместно рассматривать оценщика как оценщика недвижимости, а не как оценщика недвижимого имущества.

Рыночная стоимость права арендатора может иметь место только в том случае, если договор аренды допускает переуступку прав. Распространено заблуждение, что если договор аренды допускает сдачу в субаренду, то доля в праве аренды имеет рыночную стоимость. Однако продажа доли в арендуемом имуществе осуществляется посредством передачи права аренды, а не субаренды.

Уильям Барретт описал это в своей статье «Предложение стоимости», где он отмечает,

Многие договоры аренды также ограничивают или запрещают арендатору переуступать право аренды.

За пределами банкротства оговорка о запрете уступки права арендатора может сделать аренду бесполезной как право, которым можно торговать; аренда может иметь стоимость для арендатора в процессе использования, но эта стоимость обычно оценивается как часть оценки бизнеса арендатора, а не как часть стоимостной оценки права на недвижимость. [24]

Существует большая путаница в отношении различий между передачей прав аренды и субарендой.

Например, в пятом издании The Dictionary of Real Estate Appraisal переуступка определяется как

… письменная передача прав пользования имуществом другому юридическому лицу или для использования в интересах кредиторов, например, переуступка ипотечных кредитов, договоров купли-продажи и аренды. [25]

Однако в шестом издании это определение было изменено, и в нем больше не рассматривается передача прав по договору аренды.

(Это новое определение касается только «оценочных назначений».)

Шестое издание The Dictionary of Real Estate Appraisal определяет субаренду как

… соглашение, в соответствии с которым арендатор в рамках предыдущей аренды передает право пользования имуществом другому лицу, субарендатору, на определенный период времени, которые могут совпадать, а могут и не совпадать с основным сроком аренды. [26]

Обратите внимание, что в данном определении субаренды упоминается «определенный период времени». Субаренда не является средством, с помощью которого арендаторы отказываются от своих прав, поскольку, напротив, они осуществляют «продажу» своих прав именно путем переуступки права аренды. Понимание концепции переуступки права аренды имеет жизненно важное значение для оценщиков, оценивающих права арендаторов.

Следует понимать, что при переуступке права аренды первоначальный арендатор перестает платить арендную плату, а правопреемник получает эту обязанность и начинает выплачивать арендную плату первоначальному арендодателю.

При субаренде субарендатор выплачивает арендную плату первоначальному арендатору в соответствии с условиями субаренды, а первоначальный арендатор продолжает выплачивать арендную плату первоначальному арендодателю в соответствии с условиями первоначальной аренды.

Еще раз рассмотрим концепцию совокупности прав.

В самой базовой модели, когда подписывается договор аренды, арендатору предоставляются права пользования и заселения. Когда арендатор переуступает свою долю в договоре аренды другому лицу, он передает полномочия правопреемнику, который теперь обязан выполнять обязательства по договору аренды. Однако, если первоначальный арендатор сдает имущество в субаренду другому арендатору, вся сумма прав не передается субарендатору. Вместо этого сумма делится на части, и первоначальный арендатор получает часть прав, а субарендатор — оставшуюся часть.

Если договор аренды исключает сдачу в субаренду, но допускает переуступку прав, права арендатора могут перейти к другой стороне и может иметь рыночную стоимость. Однако, если договор аренды не допускает переуступки, права арендатора не могут быть реализованы на рынке и, следовательно, не имеют рыночной стоимости, поскольку контроль над этой долей не может быть передан.

Если договор аренды допускает сдачу в субаренду, но не переуступку права арендатора, то права арендатора может иметь стоимость для арендатора, но не рыночную стоимость.

Например, рассмотрим торговое здание площадью 20 000 квадратных футов, арендованное национальным розничным арендатором. Оставшийся срок аренды составляет 10 лет. По коммерческим соображениям арендатор планирует закрыть это помещение.

У арендатора есть выбор: освободить помещение и продолжать платить арендную плату, сдать помещение в субаренду другому арендатору или передать права аренды другой стороне.

Если договор аренды не предусматривает передачу в субаренду, у арендатора есть только один выбор — освободить помещение и продолжать выплачивать арендную плату или передать право аренды другой стороне.

В этом случае арендная плата является рыночной.

Однако, если договор аренды исключает передачу права аренды другой стороне, то у арендатора нет иного выбора, кроме как остаться арендатором и либо освободить помещение, либо сдать его в субаренду другому арендатору. В этом случае арендатор не сможет осуществлять сделки, пользуясь своим положением, его арендная плата не будет реализована на рынке, а право арендатора не будет иметь рыночной стоимости.

Право арендатора может иметь положительную, отрицательную рыночную стоимость или вообще не иметь рыночной стоимости.

Как показано на Рисунке 1, стоимость права арендатора потенциально может иметь рыночную стоимость (положительный лизгольд), если рыночная арендная плата или арендная плата субарендатора значительно превышает арендную плату по договору, и, как отмечалось ранее, права могут быть переданы.

	Контрактная рента	Избыток ренты
	Рыночная рента
			Дефицит ренты
				Контрактная рента
		Отрицательный лизгольд контрактная рента выше рыночной ренты			Положительный лизгольд контрактная рента ниже рыночной ренты

Рисунок 1. Положительный и отрицательный лизгольд

И наоборот, право арендатора может иметь отрицательную рыночную стоимость, если арендная плата по договору превышает рыночную арендную плату или арендную плату субарендатора.

Если рыночная арендная плата или арендная плата субарендатора и арендная плата по договору примерно совпадают, то права арендатора, скорее всего, не имеют рыночной стоимости.

Рассмотрим, например, медицинскую практику, которая арендовала акр земли за 20 000 долларов в год, с абсолютно чистой арендной платой на 20 лет и возможностью продления. [27]

Клиника за свой счет строит медицинское офисное здание общей площадью 15 000 квадратных футов. Рыночная арендная плата за улучшенную недвижимость составляет 20 долларов США за квадратный фут площади здания, при этом арендная плата чистая. [28]

Если улучшенная недвижимость сдается в аренду по рыночной ставке, предположим, что чистый операционный доход (NOI) составит 276 600 долларов США, или 18,44 доллара США за квадратный фут площади здания, после корректировки на потери от сбора, управление и резервы на замену.

Арендная плата за землю (арендная плата по контракту) составляет 1,33 доллара США за квадратный фут площади здания.

В этом случае арендная плата по контракту на землю явно ниже рыночной арендной платы за улучшенную недвижимость, поэтому может показаться, что права арендатора земли потенциально может иметь положительную рыночную стоимость. Если договор аренды земли позволяет арендатору земли передать свою долю другой стороне, то доля арендованного имущества будет продаваться и может быть передана другому пользователю. В этом случае рыночная стоимость права арендатора будет эквивалентна сумме приведенных значений чистых денежных потоков от дохода от аренды за оставшийся срок аренды.

Права арендатора не являются синонимом зданий

Распространенным заблуждением, связанным с правами аренды, является то, что рыночная стоимость прав аренды, возникающих в результате аренды земли, является синонимом рыночной стоимости здания(ий) на участке.

В последние годы это закрепилось в связи с развитием и распространением практики аренды земли в Соединенных Штатах, особенно в сфере розничной торговли.

При типичном договоре аренды земли владелец сдает участок в аренду застройщику или пользователю, который, в свою очередь, возводит здание за свой счет.

Владелец земли может сначала облагородить участок, установив инженерные коммуникации или иным образом подготовив его к строительству, но застройщик или пользователь фактически возводит здание.

Застройщик может сдать здание в предварительную аренду, в то время как пользователь займет здание после его постройки.

Владелец земли получает арендную плату за пользование недвижимостью, а по истечении срока аренды, как правило, получает все права на здание, построенное арендатором.

Несмотря на то, что арендатор земли оплачивает строительство здания, он не является собственником здания. Условия аренды земельного участка могут предоставлять арендатору исключительное право пользования, но юридический титул на недвижимость, который включает в себя улучшения, произведенные арендатором, остается за владельцем земли.

Арендатор обладает правами на недвижимость только на срок действия договора аренды.

Следует отметить, что многие считают, что арендаторы земли владеют зданиями, которые они строят. Хотя многие определения права собственности относятся к владению (и фактически, при аренде земли арендатор действительно владеет имуществом), юридическое право собственности на недвижимость (здания являются недвижимостью) остается за владельцем земли.

Сценарии аренды земли часто создают потенциал для повышения рыночной стоимости арендуемого имущества после того, как арендатор земли построит здание, поскольку рыночная арендная плата / арендная плата по контракту за улучшенную недвижимость часто выше, чем арендная плата за землю по контракту.

В случае аренды земли права собственника — это права арендодателя, рыночная стоимость которых равна приведенной стоимости будущего чистого дохода, полученного от аренды земли, плюс приведенная стоимость прав на землю и улучшения, которые могут быть возвращены.

Рыночная стоимость прав арендатора определяется путем анализа прав, которыми арендатор владеет в течение срока аренды. Как правило, это права пользования имуществом, включая здание, до истечения срока аренды. Чистый операционный доход, получаемый от работы арендатора в течение оставшегося срока аренды, дисконтируется до приведенной стоимости.

Обратите внимание, что арендная плата за землю по контракту при оценке права арендатора такого типа учитывается как операционные расходы.

При прочих равных условиях рыночная стоимость права арендатора со временем постоянно снижается, поскольку права арендатора во времени ограничены. Типичная оценка права арендатора также не предусматривает возврата средств, поскольку по истечении срока аренды арендатор не имеет никаких прав на использование или заселение.

В то время как права арендатора теоретически могут быть оценены с использованием любого из трех подходов к оценке, подход капитализации дохода, как правило, является единственным подходом, который может быть разработан.

Для того чтобы можно было разработать подход сопоставления продаж, необходимо, чтобы была доступна для анализа передача прав арендатора (переуступки прав на аренду). Несмотря на то, что передача прав на аренду происходит часто, о таких транзакциях редко сообщается в публичных отчетах.

Даже в случае незавершенных договоров аренды их анализ затруднен, поскольку условия договора аренды должны быть аналогичны предмету аренды, и все условия договора аренды должны быть известны оценщику. На практике оценщики редко проводят сравнительный анализ продаж для оценки арендованного имущества.

Затратный подход также обычно не поддается разработке. Существует ошибочное представление о том, что право арендатора может быть оценено с помощью разработки либо метода сравнения продаж, либо затратного подхода путем вычитания стоимости участка. Это неуместно и связано с ошибочным представлением о том, что рыночная стоимость права арендатора является синонимом стоимости здания, и упускает из виду важный элемент оценки права арендатора — что право арендатора конечно и уменьшается с течением времени по мере сокращения срока аренды.

В то же время можно было бы разработать подход сравнения продаж или затратный подход, касающийся права собственности на недвижимость, а затем вычесть рыночную стоимость прав арендатора, чтобы получить рыночную стоимость прав арендодателя, при этом предполагается, что рыночная стоимость права собственности на недвижимость всегда равна сумме рыночных стоимостей прав арендодателя и арендатора.

Как будет показано ниже, это может быть и не так.

Соотношение прав

Не следует предполагать, что сумма рыночной стоимости права арендодателя и арендатора равна рыночной стоимости полного права собственности (согласно определению The Appraisal of Real Estate). Предположение о том, что сумма стоимостей прав арендодателя и арендатора равна стоимости полного права собственности, исторически не подтверждалось рыночными данными. [29]

USPAP специально предостерегает от предположения, что сумма частей дает стоимость целого:

Оценщик должен воздерживаться от оценки целого исключительно путем сложения индивидуальных стоимостей различных объектов недвижимости или составных частей [30].

Также нецелесообразно предполагать, что рыночная стоимость имущества, сдаваемого в аренду по рыночной арендной ставке, равна рыночной стоимости этого имущества.

В своей статье в Appraisal Journal за 2009 год David Lennhoff сформулировал эту концепцию, указав:

Даже если арендная плата составляет рыночную арендную плату, право собственности не обязательно равн праву арендодателя [31].

Позднее Lennhoff разъяснил этот момент в другой статье, где он заявляет:  

Владелец полного права собственности сохраняет за собой право продавать, сдавать в аренду, занимать и т.д. Таким образом, полное право собственности относится к зданию / имуществу, свободному и доступному для сдачи в аренду. Это не относится к зданию, сданному в аренду по рыночным ставкам [32].

Например, рассмотрим объекты на Рис. 2 — два склада площадью 100 000 квадратных футов, которые идентичны во всех отношениях, за исключением того, что

1. объект А обременен арендой по рыночной арендной ставке (Владелец А имеет право арендодателя),
2. Объект В пустует / не используется / не обременен (Владелец В имеет полное право собственности).

Предположим, что типичное поглощение на рынке составляет шесть месяцев, а комиссионные за аренду составляют 4% от арендной платы в течение типичного пятилетнего срока и выплачиваются единовременно авансом.

Рыночная арендная ставка — тройная чистая (triple net, NNN) арендная ставка — составляет $ 4,00 за квадратный фут и постоянна в течение пятилетнего срока.

Стабилизированная норма вакансий составляет 3%, а невозмещаемые расходы составляют 3% от эффективного валового дохода.

Применимая стабилизированная общая ставка капитализации составляет 8%.

Будет ли инвестор-покупатель платить одинаковую цену за каждую недвижимость?

Рисунок 2. Сравнение прямой капитализации: право арендодателя (leased fee interest) и полное право собственности (fee simple estate)

	Объект А	Объект В
обременен арендой по рыночной арендной ставке	вакантный
Оцениваемое право	право арендодателя leased fee interest	полное право собственности fee simple estate
Потенциальный Валовой доход (контрактная арендная плата)	$400 000
Вакансия / Потери сбора платежей	— $12 000
Эффективный Валовой Доход	$388 000
Расходы	— $11 640
Чистый Операционный Доход	$376 360
Ставка капитализации	8,0%
Потеря арендной платы во время сдачи в аренду		до — $200 000
Потерянные возмещаемые расходы во время сдачи в аренду		до — $100 000
Комиссионные за сдачу в аренду для обеспечения рыночного арендатора		— $80 000
Предпринимательский стимул при первоначальных затратах на сдачу в аренду		— $38 000
Рыночная стоимость недвижимости	$4 704 500	$4 286 500

Подход, основанный на капитализации дохода, отражает действия инвестора-покупателя, а не пользователя-покупателя.

Объект недвижимости A будет приносить доход от сдачи в аренду покупателю с первого дня владения.

Напротив, в то время пока объект В сможет в конечном итоге получить рыночную арендную плату, покупателю, скорее всего, придется подождать шесть месяцев и заплатить арендные комиссии, чтобы начать его получать.

Если типичная арендная плата за этот тип недвижимости NNN, покупатель недвижимости B в течение периода поглощения должен также оплатить из своего кармана расходы, которые арендатор обычно оплачивает напрямую или возмещает. Даже если рынок чрезвычайно развит и недвижимость сдается в аренду, как только она выставляется на него, все равно придется выплачивать комиссионные за аренду.

Как уже было показано, рыночная стоимость полного права собственности на недвижимости может не соответствовать рыночной стоимости недвижимости, которая уже сдана в аренду по рыночной цене.

В примере также показано, что сумма рыночной стоимости права арендодателя и рыночной стоимости права арендатора не равна рыночной стоимости необремененного полного права собственности, поскольку рыночная стоимость права арендатора в объекте А, скорее всего, будет равна нулю, поскольку арендная плата по контракту установлена по рыночной ставке.

Заключение

Недвижимость сама по себе не имеет рыночной стоимости, если только права на нее не существуют и не могут быть переданы вместе с недвижимостью. Оценщики, оценивая полное право собственности и право арендодателя, оценивают недвижимость, на которую распространяются права собственности, и, как таковые, могут называться оценщиками недвижимости или оценщиками недвижимого имущества.

Однако при оценке права арендатора оценщики действуют только как оценщики недвижимости, поскольку материальная недвижимость не оценивается.

Оценщики не должны оставаться в неведении, когда речь заходит о правах собственности. Определение и понимание соответствующих имущественных прав, подлежащих оценке, жизненно важно для выполнения любого задания по оценке. Несмотря на то, что существует множество неправильных представлений о недвижимости, недвижимом имуществе и применении соответствующих подходов к оценке, глубокое понимание прав собственности приведет к повышению достоверности оценки.

---

[1] Heiland G.E., II (2019), Property Rights Brought to Light: Principles and Misconceptions, Appraisal Journal, June 22, https://www.thefreelibrary.com/Property+Rights+Brought+to+Light%3a+Principles+and+Misconceptions.-a0605415761 . Гэри Э. Хейланд II (Gary E. Heiland II), MAI, AI-GRS, является совладельцем компании Mid-Atlantic Valuation Group, Inc., специализирующейся на комплексной коммерческой оценке, консультационных заданиях и сопровождении судебных разбирательств. Хейланд является лицензированным оценщиком в Пенсильвании и Мэриленде. Он регулярно предоставляет услуги по оценке владельцам недвижимости и налоговым органам в вопросах обжалования налоговых решений. Хайланд окончил Шиппенсбургский университет со степенью бакалавра наук в области делового администрирования и специализацией в сфере недвижимости. Он является полноправным членом Института оценки и в 2009 году занимал пост президента Центрального отделения Института оценки в Пенсильвании. Контакт: gheiland@mvginc.com

[2] В этой статье основное внимание уделяется вопросам, затрагивающим только права на поверхность земли, и не рассматриваются вопросы, связанные с правами на недра, правами на полезные ископаемые, правами на воздух, правами на воду и т.д. Читателям, интересующимся этими темами, рекомендуется ознакомиться с библиотечным каталогом Appraisal Institute и Louise Lee Lum Library в поисках материалов. См., например Joseph B. Lipscomb and J. R. Kimball, «The Effects of Mineral Interests on Land Appraisals in Shale Gas Regions,» The Appraisal Journal (Fall 2012): 318-329; «Identifying Rights and Interests to Be Appraised in Rural Property,» The Appraisal Journal (Winter 2017): 40-50; и Bernle Shaner, «Appraisal of Underground Gas Storage Rights in Depleted Reservoirs,» The Appraisal Journal (Spring 2016): 133-140.

[3] Appraisal Institute, The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed. (Chicago: Appraisal Institute, 2015), s.v. «real estate,» со ссылкой на Uniform Standards of Professional Appraisal Practice (USPAP), 2016-2017 edition.

[4] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. «real property.»

[5] Appraisal Standards Board, Definition of «Real Property» Comment, Uniform Standards of Professional Appraisal Practice, 2018-2019 ed. (Washington, DC: The Appraisal Foundation), Lines 162-163.

[6] Appraisal Institute, The Appraisal of Real Estate, 14th ed. (Chicago: Appraisal Institute, 2013), 4.

[7] The Appraisal of Real Estate, 14th ed., 3.

[8] The Appraisal of Real Estate, 14th ed., 4.

[9] Standards Rule 1-2(e)(ii), Uniform Standards of Professional Appraisal Practice, 2018-2019 ed., Line 475.

[10] Appraisal Standards Board, Advisory Opinion 23, «Identifying the Relevant Characteristics of the Subject Property of a Real Property Appraisal Assignment,» USPAP Advisory Opinions, 2018-2019 ed. (Washington, DC: The Appraisal Foundation, 2018), AO-23 Lines 34, 37-38.

[11] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. «fee simple estate. «

[12] Black’s Law Dictionary, 10th ed., s.v. «fee simple.»

[13] Black’s Law Dictionary, 10th ed., s.v. «fee simple absolute.»

[14] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. «leased fee interest.»

[15] Interagency Appraisal and Evaluation Guidelines (SR 10-16, December 2, 2010), 36, Issued by the Office of the Comptroller of the Currency, the Board of Governors of the Federal Reserve System, the Federal Deposit Insurance Corporation, the Office of Thrift Supervision, and the National Credit Union Administration; available at http://bit.ly/appraisalguidelines.

[16] Термин «тёмный магазин» происходит из того, что после того, как такие объекты становятся вакантными, они фактически стоят без освещения, т.е. тёмными. – Прим. перев.

[17] International Association of Assessing Officers (IAAO), Commercial Big-Box Retail: A Guide to Market-Based Valuation (Kansas City, MO: International Association of Assessing Officers, September 2017), 5; available at http://bit.ly/IAAO-bigbox. See also IAAO draft exposure report, Setting the Record Straight on Fee Simple (May 2019), available at http://bit.ly/2za5HDt.

[18] «Рыночная стоимость всегда предполагает передачу имущества на определенную дату при определенных условиях.» Advisory Opinion 22,»Scope of Work In Market Value Appraisal Assignments for Real Property,» USPAP Advisory Opinions. 2018-2019 ed., A0-22 Line 111.

[19] Martin A. Skolnik and Gary E. Heiland II, «Big Box Retail Properties: Pitfalls of Valuation,» in Proceedings of the 1998 Annual Conference of the International Association of Assessing Officers (Orlando, FL, September 1998), 360-372.

[20] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. «stabilized occupancy.»

[21] Применимость выбора продаж полного права собственности при оценке полного права собственности недвижимости разъясняется в USPAP Advisory Opinion 23’s субсекция «How the Characteristics of the Subject Affect the Scope of Work Decision,» в USPAP Advisory Opinions, 2018-2019 ed., A0-23 Lines 49-76.

[22] The Appraisal of Real Estate, 14th ed., 447.

[23] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. 128.

[24] William J. Barrett, «Value Proposition,» Valuation (Q2 2016), 19-23.

[25] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 5th ed. (Chicago: Appraisal Institute, 2010), 13.

[26] The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed. (Chicago: Appraisal Institute, 2015), 224.

[27] Абсолютно чистая аренда — это «аренда, при которой арендатор оплачивает все расходы, включая техническое обслуживание конструкций, строительные резервы и управление». Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. «absolute net lease.»

[28] Чистая аренда (также называемая тройной чистой арендой или NNN-арендой) — это тип чистой аренды, «при которой арендатор берет на себя все расходы (постоянные и переменные) по эксплуатации объекта недвижимости, за исключением того, что арендодатель несет ответственность за техническое обслуживание, строительные резервы и управление». The Dictionary of Real Estate Appraisal, 6th ed., s.v. «net net net lease.»

[29] The Appraisal of Real Estate, 14th ed., 505.

[30] Standards Rule 1-4(e), Uniform Standards of Professional Appraisal Practice, 2018-2019 ed., Lines 543-551.

[31] David C. Lennhoff, «You Can’t Get the Value Right If You Get the Rights Wrong,» The Appraisal Journal (Winter 2009): 61.

[32] David Charles Lennhoff, «Valuation of Big-Box Retail for Assessment Purposes: Right Answer to the Wrong Question,» Real Estate Issues 39, no. 3 (2014): 23.