Очень обширный обзор литературы. Обращаю внимание на то, что речь идёт именно об оценке бизнеса отелей, а не об оценке недвижимости отелей.
……………………………..
В статье [1] представлена оценка теоретического контекста и практического применения различных методов оценки стоимости отелей, с особым акцентом на методы, связанные с возможностью получения дохода от отеля. Полученные результаты свидетельствуют о широком диапазоне вариаций и сложности методов, а также о том, что каждый метод имеет преимущества и ограничения и требует корректировок и допущений в различных рыночных условиях. Тем не менее, делается вывод, что более сложные методы капитализации доходов, основанные на доходах, представляют собой наиболее эффективную основу для определения рыночной стоимости отеля как действующего хозяйствующего субъекта, но что следует использовать один или несколько других основных подходов к оценке, чтобы произвести согласование окончательной стоимости отеля.
Введение
Рост туризма и деловых поездок в последние десятилетия опередил рост национальных и международных гостиничных сетей, а в последнее время и появление глобальных сетей и гостиничных брендов. Рост произошел не только в количестве сетей, но и в их размерах, что было вызвано, с одной стороны, целым рядом слияний, поглощений и поглощенческой деятельности, а с другой — сочетанием франчайзинга, контрактов на управление и соглашений о совместных предприятиях, что привело к значительному расширению выбора и разнообразие фирменных гостиничных продуктов, доступных потребителю.
Примерами этого могут служить такие организации, как Ladbroke и Hilton, Bass (сама компания теперь переименована в Six Continents), Holiday Inn, а позднее InterContinental Hotels, Forte и Meridien (ранее Granada и Forte), Starwood и Westin, а впоследствии ITT Sheraton, которая сама относительно недавно приобрела Ciga и переименовала ее в The Luxury Collection.
Holiday Inn, например, усилила свой бренд, разработав Express by Holiday Inn; у Sheraton также теперь есть Four Points by Sheraton; аналогичным примером является Courtyard by Marriott.
В каждом случае сила родительского бренда придает вес его более дешевому, ориентированному на бюджет продукту. Расширение ассортимента брендов позволяет более четко сегментировать продукцию и ориентировать ее на предпочтения целевых рынков. По мере того как гостиничные компании продолжают стремиться к усилению глобальной консолидации, гостиничные бренды становятся все более доступными по всему миру, тем самым повышая осведомленность рынка и ожидания.
Эти мероприятия оказали двоякое влияние на всю сферу оценки отелей.
Во-первых, в международной гостиничной индустрии произошло значительное перераспределение капитала, что повысило спрос на надежные оценки, помогающие гарантировать сделки.
Во-вторых, объем сделок, наряду со сложностью международной обстановки, побудил к разработке более отраслевого и изощренного подхода к определению стоимости гостиничной недвижимости.
Предыдущие исследования изменений в методах оценки гостиниц были относительно ограниченными — особенно в Великобритании, — поскольку основные усилия, по-видимому, были сосредоточены на оценке таких объектов недвижимости, как торговые, промышленные и офисные помещения.
Хотя между отелями и другой коммерческой недвижимостью есть сходство с точки зрения земельных участков и зданий, отели обладают особыми характеристиками, такими как, как правило, «одноразовые» объекты (т.е. практически не имеющие альтернативного использования), требующие специальных управленческих знаний и обладающие стоимостью, которая напрямую связана с их способностью генерировать будущий чистый доход [2].
В начале 1990—х годов гостиничная индустрия Великобритании столкнулась с рядом серьезных проблем в области оценки — например, с резко заниженной оценкой домов в Квинс-Моут, что вызвало серьезные дебаты относительно лежащей в основе методологии оценки отелей как хозяйствующих субъектов.
Результатом этого стала публикация ряда руководств и рекомендаций, в частности, Королевского института дипломированных сюрвейеров (RICS), Британской ассоциации бухгалтеров гостиничного бизнеса (BAHA) и специализированных фирм по оценке гостиничного бизнеса.
Однако, хотя внешне лежащие в их основе методологии в целом схожи для различных методов, существуют значительные разногласия относительно надежности любого отдельного метода для общего применения в практической ситуации. Очевидно, что в то время, как подавляющее большинство отелей по—прежнему являются семейными предприятиями, где прибыль часто имеет второстепенное значение для образа жизни, основное внимание здесь уделяется объектам недвижимости, где основным мотивом является максимизация экономического благосостояния по отношению к получению будущего чистого дохода (обычно определяемого как прибыль до вычета процентов и налогов). и добавленная стоимость для акционеров.
Таким образом, цель данной статьи состоит в том, чтобы предложить общую систему оценки гостиничной недвижимости как действующих хозяйствующих субъектов. Первоначально рассматриваются определения понятий «оценка», «рыночная стоимость» и «стоимость», за которыми следует обзор трех общих подходов к оценке. Затем основные методы сравниваются и оцениваются в теоретическом и практическом контексте, чтобы перейти к реализуемой структуре.
ОПРЕДЕЛЕНИЕ ТЕРМИНОВ
Целью оценки, по сути, является определение рыночной стоимости с целью определения цены продажи, по которой недвижимость, как ожидается, перейдет из рук в руки на открытом рынке [3].
Рыночная стоимость отелей включает в себя четыре основных компонента, а именно землю, здания, движимое имущество и бизнес – стоимость [4].
Однако существуют разногласия относительно определения рыночной стоимости [5].
Например, утверждается, что важно осознавать разницу между ‘ценностью’ (‘worth’) и ‘рыночной стоимостью’ объекта недвижимости. Ценность недвижимости относится к фактической стоимости для владельца, в то время как рыночная стоимость — это предполагаемая цена продажи, которую недвижимость, вероятно, получит, если будет выставлена на открытый рынок [6].
RICS использует термин «стоимость открытого рынка» (‘open market value’), поскольку оценка проводится на открытом рынке, определяя открытую рыночную стоимость как:
«Мнение о наилучшей цене, по которой продажа доли в недвижимости была бы завершена безоговорочно за денежное вознаграждение на дату оценки’ [7].
ТРИ ОСНОВНЫХ ПОДХОДА К ОЦЕНКЕ
Из многочисленных доступных методов оценки, по-видимому, существует общее мнение о том, что они представляют собой три основных подхода [8], а именно затратный подход, подход сравнения продаж и подход капитализации дохода.
Затраты замещения.
Затратный подход, по сути, делает упор на замену активов, т.е. затраты на замещение за вычетом резерва на обесценение, и не учитывает то, что рынок готов заплатить, или величину будущего чистого дохода, который отель может быть в состоянии генерировать [9].
Кроме того, этот метод не учитывает стоимость отеля ни с точки зрения недвижимости, ни с точки зрения бизнеса, поскольку он концентрируется только на затратах на замещение/воспроизводство [10]. Например, Сикич [11] указывает, что использование метода требует ряда весьма субъективных и неустойчивых оценок обесценения.
Однако этот метод позволяет в некоторой степени учитывать потенциальные барьеры для входа, которые могут существовать на конкретном рынке, например, когда строительство новых отелей может быть ограничено из-за отсутствия доступных или недорогостоящих площадок и ограничительной политики планирования государственных органов, препятствующей развитию в определенных районах.
Сравнение продаж
В отличие от этого, подход к сравнению продаж связан с тем, сколько рынок (в последнее время) был готов заплатить за аналогичную гостиничную недвижимость, без учета стоимости замены или потенциального получения дохода в будущем [12].
Редко можно сравнить два отеля напрямую — как правило, существуют различия в размерах, качестве, позиционировании на рынке и оснащении, которые усложняют прямое сравнение. Этот подход также в значительной степени зависит от текущих рыночных условий и, следовательно, обычно требует корректировок, чтобы компенсировать различия между сопоставимыми отелями [13].
В случаях, когда требуются многочисленные корректировки, метод вряд ли даст надежные оценки рыночной стоимости [14].
В Европе часто трудно получить надежные данные о продажах, что делает необходимым для оценщиков отелей тщательное изучение сделок с недвижимостью и ведение обширных баз данных о сделках. Однако методология действительно указывает на мотивацию реальных инвесторов, составляющих рынок, и многие широко используют этот метод вместе с информацией, лежащей в основе недавних продаж, где она доступна, для обеспечения полезных ориентиров.
Капитализация дохода
Подход к капитализации доходов выходит за рамки относительной простоты подходов к оценке затрат и сравнению продаж, пытаясь соотнести способность отеля генерировать богатство с его стоимостью [15].
Таким образом, этот подход включает процедуры, сопоставимые с теми, которые используются инвесторами в отели, составляющими рынок [16], и, как правило, считается наиболее подходящим для определения стоимости гостиниц [17].
Однако Сикич [18] добавляет, что если требуется оценить новый отель, то может быть уместен затратный подход, поскольку оценка не может основываться на методах, основанных на исторических показателях отеля.
МЕТОДЫ КАПИТАЛИЗАЦИИ ДОХОДА
Как упоминалось ранее, подход к капитализации дохода включает в себя множество различных методов оценки. Четырьмя основными методами являются
- методология единой ставки капитализации (SCR),
- анализ дисконтированных денежных потоков (DCF),
- формула единовременной оценки (SVF)
- метод группы инвестиций (BIM).
Единая ставка капитализации
Методология SCR определяется путем использования чистой прибыли за один год и деления ее на ‘ставку капитализации’ (мультипликатор дохода) [19].
Ставка капитализации основана на рынке, то есть на ставке капитализации отеля, который недавно был продан [20].
При использовании ставок капитализации по недавним сделкам с гостиницами важно отметить, что можно использовать чистую прибыль за разные годы.
В некоторых расчетах может использоваться прогноз за первый год, в других — за предыдущий год, предыдущие скользящие 12 месяцев или прогноз чистой прибыли за стабилизированный год, что приводит к различным ставкам капитализации. Например, цена может легко отражать ставку капитализации в размере пяти процентов от чистой прибыли за предыдущий год, но девяти процентов от прогнозируемой чистой прибыли за первый год [21].
В дополнение к этому необходимо учитывать неоднородный характер отелей, чтобы внести соответствующие коррективы с учетом различий в возрасте, использовании, местоположении и уровне заполняемости [22].
Дисконтированный денежный поток
В то время как метод SCR в основном основан на текущих показателях деятельности, практически не принимая во внимание получение чистого дохода в будущем (за исключением определения ставки капитализации) и не принимая во внимание временную стоимость денег, анализ DCF рассчитывается с использованием ряда предполагаемых будущих чистых доходов.
Этот метод рассчитывается на основе без учета заемных средств и обычно использует десятилетний прогноз чистого дохода и конечную или остаточную стоимость (для учета будущего чистого дохода на постоянной основе), которые дисконтируются обратно, используя общую ставку дисконтирования, до чистой приведенной стоимости.
Поскольку анализ DCF рассматривает получение дохода в будущем, он учитывает предполагаемую доходность инвестиций, которая представляет значительный интерес для инвестора, особенно если она, вероятно, значительно изменится в разные годы.
Однако этот метод, как правило, игнорирует текущие условия на рынке недвижимости, поскольку он концентрируется исключительно на получении чистого дохода [23] в будущем, несмотря на то, что выбор ставки дисконтирования должен отражать риск и стоимость заимствования.
Формула единовременной оценки
Метод SVF в принципе аналогичен подходу к анализу DCF — оба метода капитализируют многолетний поток чистого дохода в оцененную рыночную стоимость.
Однако основное различие между этими двумя методами заключается в том, что SVF дисконтирует с помощью метода обеспечения справедливости ипотеки, который учитывает такие факторы, как процентная ставка, срок амортизации и соотношение кредита к стоимости, вместо использования обычной процедуры дисконтирования для приведения стоимости для оценки рыночной стоимости [24].
Поскольку оба этих метода, как правило, сосредоточены на получении будущего дохода, их можно назвать методами, основанными на доходах.
Кроме того, метод SVF ориентирован на рынок и, следовательно, может также называться методом, основанным на рыночных данных.
Метод группы инвестиций
Четвертый метод, BIM, в основном связан со средневзвешенной стоимостью капитала и стабилизированным чистым доходом за один год [25].
Стабилизированный доход за один год может быть определен как «… стабилизированный уровень дохода, который оставался бы постоянным и продолжался бы в течение всего срока эксплуатации объекта недвижимости’ [26].
ОЦЕНКА МЕТОДОВ
Волатильность рыночных условий
С точки зрения SCR «… ставки капитализации и мультипликаторы дохода напрямую зависят от рыночных показателей взаимосвязи между доходом и стоимостью’ [27].
Таким образом, при использовании ставки капитализации недавних сделок с сопоставимыми отелями, этот метод не только отражает рыночные условия, но, по сути, также дает представление о волатильности инвестиционного цикла гостиничной индустрии [28].
Несмотря на это, BAHA [29] утверждает, что оценки не обязательно должны основываться на сопоставимых данных, но предполагает, что отели, напротив, следует оценивать изолированно с использованием метода анализа DCF.
Ответ RICS [30] заключается в том, что анализ DCF «… изолированно при оценке цены или стоимости на рынке…» не приемлем, поскольку метод не учитывает рыночные условия в гостиничном секторе и, следовательно, будет оценивать стоимость для владельца, а не рыночную стоимость для клиента.
Основной критикой, выдвигаемой против метода SCR, являются практические трудности поиска сопоставимых объектов [31].
Чем менее сопоставимы объекты недвижимости, тем больше потребуется корректировок для учета различий в использовании, возрасте, местоположении и уровне заполняемости, что ограничит достоверность метода SCR [32].
Критические замечания подкрепляются Сэйс [33], которая указывает, что «…трудно найти теоретическую поддержку процессу, который использует рыночные данные и интерпретирует их на такой специальной основе’.
В дополнение к этому не существует индекса, относящегося к операциям с отелями и их оценке, аналогичного тому, который доступен в США и который в настоящее время доступен в Великобритании [34].
Если бы был доступен аналогичный индекс, это укрепило бы доверие к методу SCR, облегчив сравнение различных транзакций с целью поиска сопоставимого отеля для его использования при определении коэффициента капитализации.
Сайс [35] добавляет, что еще одна проблема, связанная с доступом к данным о транзакциях и оценке, заключается в том, что многие рассматривают эту информацию как конфиденциальную, что затрудняет ее получение.
Однако рыночные данные, собранные торговыми агентами, занимающимися продажами отелей, дают полезное представление об аппетитах инвесторов и мотивации покупателей.
Ацетта [36] размышляет об этих негативных моментах и утверждает, что они делают метод SCR неподходящим для определения рыночной стоимости, и далее предлагает анализ DCF в качестве более надежного метода оценки.
Будущие изменения на рынке
Гостиничная индустрия в высшей степени циклична, и прибыль и стоимость отелей быстро растут и падают по мере того, как растет и снижается заполняемость и цены на номера [37]. Поэтому важно учитывать будущие изменения на рынке в процессе оценки, поскольку они могут оказать существенное влияние на стоимость отеля. Если, например, в национальной экономике произойдет значительный спад или рост, это окажет влияние на будущий спрос и, таким образом, повлияет на стоимость [38].
Меллен и Кастро [39] предполагают, что методы, включая многолетние прогнозы, такие как анализ DCF и SVF, точно отражают будущие изменения рынка.
Кроме того, Менорка [40] утверждает, что методы капитализации дохода, основанные главным образом на прошлых результатах, такие как метод SCR и BIM, не дадут надлежащей рыночной стоимости, если на рынке произойдут серьезные изменения.
Этому вторит Уиллисон [41], который рекомендует использовать анализ DCF и SVF главным образом в нестабильных условиях, поскольку оба эти метода учитывают изменения на рынке, и использовать метод SCR только в стабильных условиях.
Этот метод действительно требует тщательного и компетентного анализа будущих прогнозов отеля, включая соответствующий анализ чувствительности, прежде чем делать выводы по ним. Циклический характер отрасли затрудняет составление будущих прогнозов относительно доходов и расходов [42].
Кроме того, будущие изменения на рынке, как правило, влияют на отели более непосредственно, чем на другую коммерческую недвижимость, поскольку продажа номеров происходит ежедневно по сравнению с арендой помещений на несколько лет подряд [43].
Некоторые авторы утверждают [44], что практикующим специалистам необходим высокий уровень экспертизы и знания оцениваемой недвижимости, ее рынка и индустрии гостеприимства, в противном случае предположения относительно будущих прогнозов могут привести к существенно неверным оценкам.
Методы, основанные на многолетних прогнозах, могут показаться подходящими в теории, поскольку они учитывают будущие изменения рынка, но важно, чтобы практики осознавали неопределенность прогнозируемых доходов [45].
Многие эксперты подчеркивают [46], что прогнозирование даже на один год вперед является неопределенным с точки зрения прогнозирования, и что еще более неопределенным является прогнозирование на несколько лет, как требуется для анализа DCF и SVF — таким образом, поскольку метод SCR и BIM основаны в основном на прошлых результатах, они менее неопределенны [47].
Однако ответ Сэйс [48] на это заключается в том, что, поскольку инвесторы в отели заинтересованы в будущей прибыли, а не в прошлых показателях, оценки, основанные на методах SCR и BIM, менее точны.
По словам Меллена и Кастро [49], оценщики предпринимали попытки использовать многолетний прогноз для BIM, чтобы сделать этот метод более точным, но они указывают, что «… если денежные потоки прогнозируются на многолетний период, эффект компаундирования влияет на требуемые ставки доходности долгового и акционерного компонентов и делает эту методологию неуместной’.
Следовательно, возникла потребность в методе, позволяющем использовать компонент ипотечного капитала при капитализации переменного многолетнего прогноза, что привело к разработке SVF [50].
Остаточная стоимость (Residual value)
Остаточная стоимость — это стоимость, которую недвижимость, скорее всего, будет иметь к концу прогнозного периода [51].
При анализе DCF остаточная стоимость основана на прогнозируемом чистом доходе за последний год, деленном на терминальную ставку капитализации [52].
BAHA [53] рекомендует анализ DCF как наиболее полезный метод оценки, одна из причин заключается в том, что этот метод включает остаточную стоимость.
Остаточная стоимость также включена в SVF, и, по словам Мартина [54], это делает этот метод выгодным для инвестора, поскольку остаточная стоимость увеличивает стоимость инвестиций — хотя в BAHA [55] утверждается, что остаточная стоимость не является очень важным компонентом оценочной рыночной стоимости.
В ответ на это RICS [56] заявляет, что при некоторых оценках остаточная стоимость составляет до 50 процентов от предполагаемой рыночной стоимости.
Трудность здесь заключается в том, что остаточная стоимость может составлять значительную долю предполагаемой рыночной стоимости, но она основана на неопределенной (отдаленной) оценке конечного чистого дохода за год. Следовательно, методы, которые используются для снижения риска ошибки при определении потенциальной долгосрочной прибыли отеля, важны для определения остаточной стоимости.
Взвешенные затраты на капитал
Основным мотивом для инвестирования в гостиничный бизнес является окупаемость инвестиций [57].
Элемент доли ипотеки признает, что многие инвесторы в гостиничном бизнесе приобретают отели с относительно небольшой суммой наличных денег и большим объемом ипотечного финансирования. Учет этого элемента придает вес объему и условиям доступного ипотечного финансирования, а также требуемой норме доходности для привлечения достаточного собственного капитала [58].
Как BIM, так и SVF учитывают взвешенные затраты на капитал и, следовательно, отвечают интересам покупателя отеля [59].
При определении ставки дисконтирования в рамках метода DCF следует также учитывать взвешенные затраты на капитал и так называемые ‘рыночные силы’.
Простота расчета
Методы BIN, SCR и DCF относительно просты в описании и вычислении, в то время как SVF является более сложным методом, который включает в себя большое количество переменных [60].
Несколько авторов подчеркивают [61], что использование сложных методов оценки требует высокого уровня знаний и опыта для обеспечения того, чтобы все разумные переменные формировали относительно точные оценки, поскольку даже малейшие просчеты могут привести к ошибочным выводам о стоимости.
В прошлом рекомендация в отношении методов оценки заключалась в том, что они должны быть простыми в использовании; однако в сегодняшних сложных условиях наблюдается тенденция к использованию более сложных методов [62].
Около 15 лет назад Яффе предсказал [63], что развитие компьютерных технологий окажет большое влияние на методы оценки и упростит использование сложных методов оценки.
Кроме того, Сэйс подчеркивает [64], что оценщики не могут утверждать, что методы оценки слишком сложны, поскольку они уже давно владеют компьютерной грамотностью и, кроме того, инструкции по сложным методам оценки были включены в их программу обучения в течение нескольких лет.
Другие эксперты [65] отмечают, что оценщики, в дополнение к знаниям о том, как использовать методы, должны полностью обосновывать все исходные допущения, поскольку небольшие просчеты могут привести к ошибочным выводам о стоимости.
Каждый из рассмотренных выше методов требует нескольких корректировок, и это делает процесс оценки очень субъективным [66].
Возможно, следует отдать предпочтение методам оценки, которые используют меньшее количество переменных и не требуют большого количества допущений, но они относительно просты и используются не только практикующими инвесторами в отели и спонсорами, за исключением отелей, которые принимаются к продаже при стабильных рыночных условиях.
Тем не менее, они предоставляют то, что можно охарактеризовать как «краткое и понятное» руководство по стоимости отеля, и используются для оценки конечного результата. Однако, поскольку методы DCF и SVF включают большое количество переменных, можно сделать вывод, что к этим оценкам следует относиться более критически, чтобы обеспечить достоверность лежащих в их основе допущений, используемых при расчете на каждом этапе.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Как указывалось в предыдущем обсуждении, сравнение методов оценки стоимости отелей выявляет широкий спектр различий между различными подходами.
Методы капитализации доходов учитывают природу гостиничной недвижимости, и, на первый взгляд, простые методы SCR и BIM кажутся наиболее простыми в использовании и убедительными при определении стоимости капитализации доходов отеля.
Однако их общая неразвитость привела к тому, что на современном рынке они используются не более чем как эмпирические правила, за исключением случаев оценки отелей на признанных стабильными рынках.
В отличие от этого, метод DCF и его более сложный аналог, метод SVF — с включением широкого спектра переменных — дают более надежный результат.
Тем не менее, метод SVF представляет для оценщиков значительную проблему, поскольку незначительные ошибки в одном или нескольких из множества необходимых допущений могут оказать непропорциональное влияние на анализ и сделать метод открытым для потенциально нереалистичных оценок.
Однако, хотя с теоретической точки зрения сложность таких методов капитализации доходов, основанных на доходах, не позволяет применять их на практике, их всестороннее включение финансовых и рыночных факторов обеспечивает более строгую и округленную основу для определения оценок.
Это включение, наряду со значительными знаниями и пониманием текущей конъюнктуры гостиничного рынка, а также ресурсами для проведения обширных исследований и анализа конкретного конкурентного рынка отеля и будущих торговых перспектив, обеспечивает убедительную основу для разработки системы оценки отелей как хозяйствующих субъектов.
Заключительным элементом процесса оценки является сверка значений, указанных с помощью трех методов: сравнения продаж, затрат замещения и капитализации дохода.
Хотя практикующие оценщики отелей и многие международные гостиничные инвесторы и финансисты, по-видимому, уделяют больше внимания методам капитализации доходов с помощью процесса DCF или SVF, они обычно принимают во внимание один или оба других метода, особенно на более волатильном или меняющемся рынке.
Это позволяет определить открытую рыночную стоимость отеля таким образом, чтобы основной вес приходился на капитализацию будущего чистого дохода, одновременно признавая влияние рынка на основе реальных свидетельств сделок и гарантируя, что затраты на строительство отеля равной полезности не будут несбалансированными.
[1] Nilsson M., Harris P., Kett R. (2002), Valuing hotels as business entities, Journal of Leisure Property, Vol.2, №1, Jan., https://link.springer.com/content/pdf/10.1057/palgrave.rlp.5090136.pdf Мари Нильссон (Marie Nilsson) получила диплом с отличием первого класса в области гостиничного и ресторанного менеджмента в декабре 2000 года. В настоящее время она работает в гостиничном бизнесе в Гетеборге, Швеция. Питер Харрис (Peter Harris) — профессор бухгалтерского учета и директор по консалтингу в Школе гостиничного и ресторанного менеджмента Оксфордского университета Брукс, а также директор программы непрерывного профессионального образования Британской ассоциации бухгалтеров гостиничного бизнеса. Его научные интересы включают «театральные ролевые игры» в области изучения бухгалтерского учета и преподавания, а также планирование прибыли и измерение эффективности в управлении отелями. Рассел Кетт (Russell Kett) — управляющий директор лондонского офиса HVS International, ведущей специализированной фирмы по оценке отелей и консалтингу. Лондонский офис занимается исключительно оценкой отелей, технико-экономическими обоснованиями, исследованиями рынка, разработкой таймшеров, оценкой инвестиций, брокерскими и сопутствующими услугами. Рассел — бывший председатель Британской ассоциации бухгалтеров гостиничного бизнеса и постоянный докладчик на конференциях гостиничной индустрии по всему миру, особенно по вопросам оценки отелей.
[2] Rushmore, S. (1978) The Valuation of Hotels and Motels, American Institute of Real Estate Appraisers, Chicago, IL; Rushmore, S. (1983) Hotels, Motels and Restaurants: Valuations and Market Studies, American Institute of Real Estate Appraisers, Chicago, IL; Rushmore, S. (1990) The Computerized Approach to Hotel/Motel Market Studies and Valuations, American Institute of Real Estate Appraisers, Chicago, IL; Rushmore, S. (1992) Hotels and Motels: A Guide to Market Analysis, Investment Analysis, and Valuations, Appraisal Institute, Chicago, IL; Tiltsher, R. (1983) An Investment Review of the Hotel Industry, Sector Investment, London; Butler, J. R., Benudiz, P. P. and Rushmore, S. (1994) ‘Hotel lending in the 1990s: Amateurs beware’, Cornell Hotel and Restaurant Administration Quarterly, Vol. 35, No. 6, pp. 39–46; Fisher, J. D. and Martin, R. S. (1995) Techniques of Income Property Appraisal, Dearborn Financial Publishing, Chicago, IL.
[3] RICS (1994) The Valuation of Hotels, the Royal Institution of Chartered Surveyors’ Response to the Recommended Practice for the Valuation of Hotels issued by the British Association of Hotel Accountants, RICS, London, pp. 1–7; Andrew, W. P. and Schmidgall, R. S. (1993) Financial Management for the Hospitality Industry, Educational Institute of the American Hotel and Motel Association, East Lansing, MI.
[4] Lesser, D. H. (1992) ‘Property-tax valuation of lodging property’, Cornell Hotel and Restaurant Administration Quarterly, Vol. 33, No. 1, pp. 73–81.
[5] Sayce, S. L. and Connellan, O. (1998) ‘Implications of the valuation methods for the management of property assets’, Property Management, Vol. 16, No. 4, pp. 198–207; Lind, H. (1998) ‘The definition of market value: Criteria for judging proposed definitions and an analysis of three controversial components’, Journal of Property Valuation and Investment, Vol. 16, No. 2, pp. 159–169; Colborne, A. and Hall, P. C. L. (1992) ‘The profits method of valuation’, Journal of Property and Investment Valuation, Vol. 11, No. 1, pp. 43–49.
[6] Isaac, D. and Steley, T. (1991) Property Valuation Techniques, Macmillan, Hampshire; Baum, A. (1993) ‘Editorial’, Journal of Property Valuation and Investment, Vol. 11, No. 4, pp. 294–298; RICS, ref. 2 above; Frensh, N. and Byrne, P. (1996) ‘Concepts and models of value’, in Alastair, A., Downie, M. L., McGreal, S. and Vos, G. (Eds) European Valuation Practice, E & FN Spon, London, pp. 15–29.
[7] RICS (1997) Practice Statement 4, RICS, London, p. 1.
[8] Rushmore (1992), ref. 1 above; Bodlender, J. (1985) ‘Going concern valuations for the hotel industry’, Journal of Valuation, Vol. 3, No. 2, pp. 134–144; Novelli, N. A. and Procter, A. (1992) ‘Real estate valuation: A transatlantic perspective’, Appraisal Journal, Vol. 60, No. 2, pp. 247–256
[9] Stefanelli, J. M. (1982) ‘Buying or selling a restaurant: How to set the price’, Cornell Hotel and Restaurant Administration Quarterly, Vol. 23, No. 3, pp. 80–92; Laib, K. M. (1998) ‘How design affects valuation’, Lodging Hospitality, September, www.hvsinternational.com/lodghosp.htm.
[10] Lesser, ref. 3 above; MacDonald, B. (1998) ‘The reconciliation of a hotel market value’, in The Canadian Lodging Outlook, Smith Travel Research and HVS International, Vancouver, November, p. 1.
[11] Sikich, F. (1993) ‘Business valuations: From the accountant’s perspective’, The Bottomline, Vol. 8, No. 2, pp. 14–18.
[12] Ibid.
[13] Andrew and Schmidgall, ref. 2 above; MacDonald, ref. 9 above.
[14] Andrew and Schmidgall, Ibid
[15] Bodlender, ref. 7 above
[16] Sikich, ref. 10 above; MacDonald, ref. 9 above.
[17] Rushmore (1992), ref. 1 above; Menorca, E.S. (1992) ‘Hotel valuations: The income capitalisation approach’, Journal of Property Valuation and Investment, Vol. 11, No. 1, pp. 211–216; Sikich, ref. 10 above; Mellen, S. R. and Castro, R. C. (1994) ‘Simultaneous valuation: A proven capitalization technique for hotel and other income properties’, The Bottomline, Vol. 19, No. 4, pp. 24–29; Human, C. (1996) ‘Valuation methodology: How do real buyers value hotels?’, Hotel Valuation Journal, Autumn, pp. 1–2, 4, 6; MacDonald, ref. 9 above.
[18] Sikich, ref. 10 above.
[19] Sayce, S. L. (1995) ‘Leisure property: A question of profit?’, Journal of Property Finance, Vol. 6, No. 1, pp. 7–27.
[20] Novelli and Procter, ref. 7 above.
[21] Human, ref. 16 above.
[22] Martin, W. B. (1993) ‘Direct capitalisation or discounted cash flow analysis?’, Appraisal Journal, Vol. 61, No. 3, pp. 390–393; Accetta, G. J. (1998) ‘Supporting capitalization rates’, Appraisal Journal, Vol. 66, No. 4, pp. 371–374.
[23] RICS, ref. 2 above.
[24] Rushmore (1992), ref. 1 above; Rushmore, S. (1992) ‘Seven current hotel-valuation techniques’, Cornell Hotel and Restaurant Administration Quarterly, Vol. 33, No. 4, pp. 49–56; Mellen and Castro, ref. 16 above
[25] Sikich, ref. 10 above; Rushmore, ref. 23 above; Mellen and Castro, ref. 16 above.
[26] Rushmore, ref. 23 above.
[27] Fisher and Martin, ref. 1 above, p. 85.
[28] RICS, ref. 2 above.
[29] BAHA (1993) Recommended Practice for the Valuations of Hotels, British Association of Hotel Accountants, London.
[30] RICS, ref. 2 above, p. 2.
[31] Martin, ref. 21 above.
[32] Accetta, ref. 21 above.
[33] Sayce, ref. 18 above, p. 15.
[34] Ibid.; RICS, ref. 2 above; deRoos, J. A. and Corgel, J. B. (1996) ‘Measuring lodging property performance: A difficult task with imperfect results’, Cornell Hotel and Restaurant Administration Quarterly, Vol. 37, No. 4, pp. 20–27.
[35] Sayce, ref. 18 above
[36] Accetta, ref. 21 above.
[37] Rushmore, S. (1998) ‘Hotel value and trends: Yesterday, today and tomorrow’, Real Estate Finance Journal, Fall, pp. 2–13.
[38] Menorca, ref. 16 above.
[39] Mellen and Castro, ref. 16 above.
[40] Menorca, ref. 16 above.
[41] Willison, Jr., D. L. (1999) ‘Toward a more reliable cash flow analysis’, Appraisal Journal, Vol. 67, No. 1, pp. 72–82.
[42] Colborne and Hall, ref. 4 above.
[43] Rubin, K. E. (1998) ‘Understanding today’s big issues in hotel real estate tax valuation’, Real Estate Finance Journal, Fall, pp. 1–10, www.hvsinternational.com/krtaxart.htm ; Egan, P. J. (1996) ‘Mixed business and real estate components in hotel valuation’, Appraisal Journal, Vol. 64, No. 3, pp. 246–251.
[44] Bension, M. E. (1999) ‘Real estate and business value: A new perspective’, Appraisal Journal, Vol. 67, No. 1, pp. 205–213; Lennox, K. (1994) ‘Art or science?’, Estates Gazette, Vol. 94, No. 13, pp. 16–17; Willison, ref. 40 above.
[45] RICS, ref. 2 above.
[46] Colborne and Hall, ref. 4 above; Martin, ref. 21 above; RICS, Ibid.
[47] RICS, ref. 2 above.
[48] Sayce, ref. 18 above.
[49] Mellen and Castro, ref. 16 above
[50] Ibid.
[51] Fisher and Martin, ref. 1 above; Rushmore, ref. 23 above.
[52] Rushmore (1992), ref. 1 above; Rushmore, ref. 23 above
[53] BAHA, ref. 28 above.
[54] Martin, ref. 21 above.
[55] BAHA, ref. 28 above
[56] RICS, ref. 2 above.
[57] Menorca, ref. 16 above.
[58] Lesser, ref. 3 above.
[59] Rushmore, ref. 23 above; Menorca, ref. 16 above.
[60] Rushmore, ref. 23 above; Mackmin, D. (1997) ‘The United Kingdom’, in Gelbtuch, H.C., Mackmin, D. and Milgrim, M. R. (Eds) Real Estate Valuation in Global Markets, Appraisal Institute, Chicago, IL, pp. 21–41.
[61] Rushmore, S. (1993) ‘Ethics in hotel appraising’, Appraisal Journal, Vol. 61, No. 3, pp. 357–363; Harris, P. J. and Brander Brown, J. (1998) ‘Research and development in hospitality accounting and financial management’, International Journal of Hospitality Management, Vol. 17, No. 3, pp. 161–181.
[62] Sayce, ref. 18 above.
[63] Jaffe, A. J. (1985) ‘The future of appraising’, Appraisal Journal, Vol. 53, No. 1, pp. 621–625.
[64] Sayce, ref. 18 above.
[65] Rushmore, ref. 60 above; RICS, ref. 2 above; Willison, ref. 40 above.
[66] Martin, ref. 21 above.