Дэйв Хендрикс, Распределение в оценке. Должны ли мы разделять не разделимое? | Теория, методология и практика оценки (ТМПО)

ВСЁ ПРОСТО. ЕСЛИ ВЫ НЕ ВЛАДЕТЕ ОБОБЩЁННЫМ МОДИФИЦИРОВАННЫМ МЕТОДОМ ВЫДЕЛЕНИЯ, ТО ПО МЕРЕ ПРОДВИЖЕНИЯ В ОЦЕНКЕ РИСКУЕТЕ ПОПАСТЬ В ПЛЕН РЕФЛЕКСИЙ, ПРИВЕДЁННЫХ НИЖЕ. А ТАМ УЖЕ НЕ ДАЛЕКО ДО ВЫВОДА О ТОМ, ЧТО №ЕРУНДА ПОЛНАЯ ЭТА ВАЩА ОЦЕНКА». а ЭТО НЕ ПРАВИЛЬНЫЙ ВЫВОД.

Дэйв Хендрикс (2005), Распределение в оценке недвижимости: должны ли мы разделять неразделимое?

Оригинал: Hendriks, Dave (2005), Apportionment in property valuation: should we separate the inseparable?, Journal of Property Investment & Finance, Vol. 23 Iss 5 pp. 455 – 470, http://dx.doi.org/10.1108/14635780510616043

Резюме
Оценщиков недвижимости часто просят распределить рыночную стоимость объекта недвижимости по частям объекта недвижимости. Цель данной статьи — проиллюстрировать, что рыночная стоимость объекта недвижимости не может быть разделена на рыночную стоимость земли и рыночную стоимость улучшений.

1. Введение

Компании, имеющие интересы в недвижимости, имеют различные причины для получения информации о её стоимостных компонентах. Одна из причин может быть связана с налоговыми вопросами.
Компании часто амортизируют здания, основывая свои расчеты только на стоимости улучшений, не обращая внимания на стоимость земли. Этот метод основан на предположении, что земля не изнашивается и не нуждается в амортизации. Еще одна причина для анализа недвижимости и установления разделения между стоимостью земли и стоимостью улучшений возникает при определении структуры риска инвестиций.
Многие инвесторы обнаружили, что земельные инвестиции сопряжены с иными рисками, чем инвестиции в улучшения. Поэтому собственники и кредиторы часто стремятся к ясности относительно того, какая часть их капитала инвестируется в здания, а какая в землю.
В настоящее время Совет по международным стандартам бухгалтерского учета (МСФО) обсуждает вопрос о том, следует ли включить в МСФО (IAS) 17 директивы о разделении арендной платы за единый объект недвижимости (ЕОН) на часть для земли и часть для улучшений. Хотя это может и не быть непосредственно вопросом оценки, возникают многие из тех же самых проблем.
Представление о том, что недвижимость состоит только из земли и зданий и, следовательно, стоимость может быть структурирована таким же образом, по-разному влияет на современную экономику.

1.1 Цель статьи
В данной статье основное внимание уделяется вопросу о том, можно ли разделить рыночную стоимость объекта недвижимости на стоимость земли и стоимость здания.
Один из вопросов, который возникает, заключается в том, какова разница между стоимостью земли и той частью рыночной стоимости (единого объекта), которая может быть выделена на землю. Это даже ставит вопрос о том, является ли стоимость застроенной земли такой же, как и стоимость не застроенного земельного участка.
Еще одна фундаментальная трудность заключается в том, как смотреть на здание без земли.
Первая мысль может заключаться в том, чтобы сравнить стоимость здания без земли со стоимостью здания на земле, принадлежащей другой стороне [1]. Однако это передало бы некоторые качества земли зданию, так как его местоположение является качеством земли, а не качеством здания.
Для решения этих вопросов сначала будут рассмотрены некоторые предпосылки оценки стоимости недвижимости. Затем дано описание методов распределения, которые используются на европейском рынке недвижимости. Кроме того, суммируются попытки распределить стоимость имущества через распределение денежных потоков. После этого краткого изложения практических подходов рассматривается теория распределения. Наконец, выводы переводятся в предложения, в попытке внести свой вклад в стандартизацию.

2. Предпосылки

2.1 Оценка недвижимости

2.1.1 Определения.
Современная оценочная практика уходит своими корнями в классическую экономику 18-го и 19-го веков, сформулированную Адамом Смитом, Давидом Рикардо и Джоном Стюартом Миллем.
Сравнение товара с тем, что кто-то был бы готов отдать, чтобы получить его, сегодня лежит в основе стоимостного анализа. Концепция товара, который продается по определенной цене при определенных условиях, является нашей отправной точкой.
Для целей настоящего документа принято определение рыночной стоимости, предложенное Международным Комитетом по стандартам оценки (IVSC) и поддержанное Королевским Институтом Дипломированных Сюрвейеров (RICS, 2003): предполагаемая сумма, за которую имущество должно быть обменено на дату оценки между добровольным покупателем и добровольным продавцом в сделке «на расстоянии вытянутой руки» после надлежащего маркетинга, в которой каждая из сторон действовала сознательно, разумно и без принуждения.
Одно дело — договориться об определении рыночной стоимости. Совершенно другое дело — договориться о том, как прийти к рыночной стоимости. За последние десятилетия было использовано много методов оценки, и профессиональная практика в итоге приняла некоторые из них для рыночной стоимости. Важным шагом, лежащим в основе этих методов, является представление о том, что экономическая выгода может быть измерена путем установления рыночной ренты [2].
Опять же определение рыночной ренты, предложенное IVSC и поддержанное RICS (RICS, 2003), было принято в настоящем документе: предполагаемая сумма, за которую имущество или пространство внутри имущества должно сдаваться в аренду (сдаваться в аренду) на дату оценки между добровольным арендодателем и добровольным арендатором на соответствующих условиях аренды в сделке «на расстоянии вытянутой руки» после надлежащего маркетинга, в которой стороны действовали сознательно, разумно и без принуждения.

2.1.2 Дисконтирование денежных потоков.
Если принимается, что рыночная рента измеряет экономическую выгоду за определенный период (периода аренды), то делается большой шаг к рыночной стоимости имущества. Если, помимо дохода, можно получить достоверное представление о годовых расходах, связанных с недвижимостью, и иметь разумное представление о будущем изменении доходов и расходов, то можно спрогнозировать чистый денежный поток. Он должен включать в себя стоимость продажи объекта недвижимости в определенное время. При определении денежного потока рыночную стоимость объекта недвижимости можно определить путем расчета чистой приведенной стоимости для каждой статьи денежного потока с использованием соответствующей ставки дисконтирования [3].
Важно понимать, что ставка дисконтирования должна быть результатом оценки риска, вытекающего из прогнозируемых денежных потоков.
Метод дисконтированных денежных потоков является очень распространенным инструментом оценки инвестиционной недвижимости.

2.1.3 Капитализация.
Поскольку расчеты дисконтированных денежных потоков были довольно обширны и чрезвычайно трудны для выполнения до того, как электронные таблицы стали общим благом, был разработан способ простого подхода к методу дисконтированных денежных потоков. При использовании начальной доходности, капитализация валового или чистого дохода также приводит к получению стоимости [4].

2.2 Распределение рыночной стоимости
Когда мы обсуждаем распределение рыночной стоимости, есть две основные проблемы [5].

2.2.1 Рыночные доказательства.
Крайне важно изучить последствия использования термина «рыночная стоимость». Рыночная стоимость была определена ранее, но не был решен следующий важнейший вопрос. Поскольку распределение требует, чтобы рыночная стоимость ЕОН была разделена на стоимость земли и стоимость улучшения, это предполагает, что рыночная стоимость может быть определена для этих двух компонентов. Это приводит к следующим трудностям: возможно, существует рынок земли, который может обеспечить сопоставимые факты для оценки рассматриваемой земли, но нет рынка зданий без земли (или местоположения). Таким образом, рыночная стоимость здания без земли, основанная на рыночных данных, определена быть не может.

2.2.2 Неразрывность.
Существенным качеством ЕОН является то, что улучшения и земля неотделимы друг от друга. Вот почему инвесторы в недвижимость вряд ли будут вкладывать деньги в передвижные дома или фургоны. Неотделимость является причиной собственного инвестиционного профиля, основанного на земельном участке, непрерывном процессе оптимизации его использования, договорах аренды и других факторах, влияющих на стоимость.
Тот факт, что целое имеет определенную стоимость, не означает, что две части, составляющие целое, складываются в одну и ту же стоимость. Особенно когда эти две части неотделимы. Когда ваза разбивается надвое, эти две части вряд ли будут иметь ту же стоимость, что и ваза в целом.

3. Распределение на практике

В международной практике оценки можно выделить два метода распределения.
Оба метода направлены на то, чтобы разделить стоимость объекта недвижимости на части здания и земли.

3.1 Теория остаточного распределения

Наиболее часто используемые методы распределения стоимости на здание и земельный участок основаны на теории остаточного распределения. Эта теория основана на предположении, что если вычисляется одна часть стоимости (земля или здание), то остальная часть стоимости является другой частью.
Есть различные методы, которые вытекают из этого. Эти методы можно разделить на две группы.
1. К первой группе методов относятся те, которые начинаются с расчета стоимости земельного участка, а остальное считается стоимостью улучшения.
2. Другая группа состоит из методов, которые начинают с расчета стоимости улучшений и считают, что все остальное-это стоимость земли.

3.2 Теория пропорционального распределения

Как и теория остаточного распределения, теория пропорционального распределения основана на предположении, что здание и земля вместе представляют собой ЕОН. Однако вместо того, чтобы вычислить одну часть и принять остальную часть в качестве другой части, методы, основанные на этой второй теории, предполагают наличие связи между частью стоимости земли и частью стоимости улучшения. Это означает, что для нахождения обеих частей значения используются коэффициенты.
Это может быть основано на поддающихся проверке исторических затратах или рыночных данных, таких как стоимость земли и затраты строительства. Также на рынке появляются упрощенные методы, основанные на этой теории. В некоторых случаях для нахождения одной из двух частей используется оценочное соотношение или заранее согласованные соотношения.
Чтобы обсудить распределение, как оно практикуется по всей Европе, я составил перечень методов и разделил их на две группы.
С одной стороны, существуют методы, которые основаны на стоимости улучшений и считают остальное стоимостью земли.
С другой стороны, существуют методы, которые начинаются с оценки земли и называют оставшуюся часть стоимостью улучшения.
Ниже эти методы упоминаются и комментируются.

3.3 Практика распределения начиная со стоимости улучшений

Поскольку здания без земли (или местоположения) [6] просто не продаются на любом рынке, оценка “голого здания” требует некоторого творчества.
Рассчитать стоимость земли и просто обозначить остальное как стоимость здания (как будет показано в параграфе «практика рыночного распределения, начиная со стоимости земли») — один из способов. На рынке используются и другие способы.

3.3.1 Исторические затраты строительства.
Довольно упрощенный способ найти стоимость здания — посмотреть, во что обошлась реализация строительства здания. Эти исторические затраты на строительство, даже если они скорректированы на инфляцию, скорее всего, потеряли всякую связь с текущей рыночной стоимостью.
У этих затрат могло быть много причин отличаться от затрат, которые были бы связаны с реализацией строительства здания в данный момент, или от цены, которую человек был бы готов заплатить за это здание. Поэтому данный метод является ненадежным и практически не используется с целью определения вклада зданий в рыночную стоимость объекта недвижимости.
В Примере 1 (Таблица I) для иллюстрации этого метода используется офисное здание (см. в оригинале).

3.3.2 Восстановительная стоимость.
Вместо того чтобы использовать исторические затраты строительства, гораздо интереснее посмотреть, какие затраты связаны с реализацией строительства здания в данный момент. По крайней мере, это исключает любые случайные удачи или неожиданный финансовый спад, которые повлияли на исторические затраты строительства здания, а также на изменение цен и, возможно, методов и вариантов строительства.
Однако важно понимать, что использование этого метода может привести к ситуации, когда старое здание, требующее ремонта в ближайшем будущем, будет иметь большую долю рыночной стоимости, чем оно того заслуживает.
Этот метод проиллюстрирован в Примере 2 (Таблица II) (см. в оригинале).

3.3.3 Амортизированные затраты замещения.
Для компенсации морального износа восстановительная стоимость может быть скорректирована на амортизацию. Если бы стоимость здания основывалась на амортизированной восстановительной стоимости [7], то по крайней мере вклад здания в рыночную стоимость имущества со временем уменьшился бы, что представляется справедливым в свете теории списания и амортизации.
В Примере 3 изложены основы этого метода (таблица III) (см. в оригинале).
Существует большая опасность использования затрат в качестве основы для оценки, поскольку стоимость — совершенно другое понятие. Однако, поскольку продажа зданий без земли касается зданий, которые еще не реализованы, представляется целесообразным использовать в качестве эталона затраты на строительство. Кроме того, мы должны понимать, что процесс амортизации гораздо сложнее, чем установление процента амортизации в год, срока службы и стоимости выхода из строя.
Здания, которые находятся в хорошем состоянии и достигли определенного возраста или имеют определенное специфическое качество, могут иметь дополнительную стоимость. Например, это, по-видимому, относится к некоторым монументальным зданиям или объектам недвижимости с историческим прошлым.
Поэтому следует сказать, что развитие стоимости здания со временем не происходит автоматически вниз.

3.3.4 Рыночная стоимость здания на арендованном земельном участке [8].
Некоторые утверждают, что, когда здание принадлежит одной стороне, а земля-другой, рынок фактически предоставляет сопоставимые данные, которые могут позволить нам оценить здания без земли.
Когда владелец здания имеет право пользоваться землей другой стороны и должен платить рыночную арендную плату за это право, можно было бы заявить, что покупатель будет покупать только здание без земли.
Похоже, это правда.
Однако рыночная рента, которая уплачивается за право пользования землей, основывается на рыночных условиях. Это означает, что если условия отличаются от рыночных стандартов, то это влияет на стоимость ЕОН, а не на стоимость земли. Это приводит к влиянию на оставшуюся часть или предполагаемую стоимость здания.
Таким образом, если арендатор в здании платит арендную плату, которая выше рыночной арендной платы, это приводит к более высокому значению стоимости ЕОН, стабильной стоимости земли и более высокой стоимости здания.
Таким образом, этот метод поддерживает идею о том, что изменения в стоимости, обусловленные договорами аренды, должны быть включены в стоимость улучшения, хотя, по-видимому, нет никаких оснований для такого предположения.
Подробнее об этом вопросе говорится в разделе 3.6.

3.4 Практика распределения начиная со стоимости земли

3.4.1 Стоимость земли.
Поскольку в этом параграфе речь идет о стоимости земли как основе распределения, мы сначала рассмотрим определение стоимости земли.
Термин «стоимость земли» используется в разных контекстах.
Стоимость земли может означать рыночную стоимость земельного участка. Однако в этом случае термин «рыночная стоимость» был бы более уместен. Термин «стоимость земли» следует использовать для обозначения стоимости очищенного и полностью обслуживаемого участка. Поэтому стоимость земельного участка можно определить следующим образом: рыночная стоимость, предполагающая, что участок очищен и полностью обслуживается и что недвижимость не обременена никакими договорами.

3.4.2 Сравнительная оценка земель.
Этот метод определения стоимости земли очень прост в использовании.
Он основан на сравнении участков и цен, которые были уплачены за эти участков.
Один из способов сравнить участки — использовать цену за м2 земли. Таким образом, участок площадью 200 м2, который был продан за e40 000, может быть хорошим ориентиром для соседнего участка площадью 150 м2.
Цена квадратного метра может быть даже скорректирована с учетом индивидуальных различий.
Несколько более сложный сравнительный метод основан на использовании цен, которые были уплачены за земельные участки, с учетом возможностей девелопмента. Это привело бы к цене за квадратный метр общей площади участка оптимальной застройки.
Например, участок, который позволит владельцу построить 1 000 м2 офисных площадей, можно сравнить с участком, который позволит построить 1 200 м2 офисных площадей. Используя этот метод, можно отразить не только размер участка, но и условия планирования.
Простая иллюстрация этого метода приведена в Примере 4 (таблица IV) (см. в оригинале).
В качестве метода оценки земли его может быть трудно использовать, если трудно найти сопоставимые земельные сделки, так как каждый участок имеет свои уникальные возможности.
В методе распределения главный вопрос заключается в том, равна ли рыночная стоимость всего имущества за вычетом рассчитанной таким образом стоимости земли стоимости улучшения? И на каком использовании будет основана рассчитанная стоимость земли? Будет ли расчет основан на текущем использовании как оптимальном использовании, или лучше основывать расчет на реальном оптимальном использовании? Я рассмотрю этот вопрос позже в этом пункте.

3.4.3 Оценка остаточной стоимости земли.
Остаточная оценка земли часто используется для расчета стоимости земли. Этот метод основан на предположении, что земля приобретается с целью ее освоения. Имея это в виду, стоимость земли просто рассчитывается путем прогнозирования доходов от продажи земли с улучшениями и вычитания всех затрат на девелопмент. Поскольку затраты на девелопмент включают прибыль от девелопмента, оставшаяся сумма является максимальной суммой, которая может быть выплачена за землю [9].
Этот метод оценки земли отражает основные принципы, на которых базируется оценка недвижимости и теория земельной экономики. Важным недостатком этого метода является то, что его очень трудно использовать, так как незначительные изменения входных данных приводят к существенным изменениям выходных данных.
В качестве инструмента распределения применяется тот же, что и для сравнительной оценки земель. Простая иллюстрация этого метода приведена в Примере 5 (таблица V) (см. в оригинале).

3.4.4 Оценка земли как инструмент распределения.
В некоторых случаях вклад земли в рыночную стоимость объекта недвижимости достаточно очевиден. Это тот случай, когда земля улучшается оптимально или если нет ничего, что стоит на пути оптимального девелопмента [10].
Оптимальный девелопмент достигается тогда, когда фактически реализуется на основе остаточной оценки земли. Когда такая застройка завершается, рыночная стоимость за вычетом затрат строительства равна стоимости земли. Можно утверждать, что стоимость здания тогда равна затратам строительства.
Если будет реализована только часть оптимального девелопмента, а остальное можно просто добавить к существующим структурам, то оптимальный девелопмент все равно может быть достигнут без ущерба для вклада земли в рыночную стоимость.
Вклад земли в рыночную стоимость также очевиден, когда недвижимость нуждается в перепланировке и все улучшения должны быть снесены. Таким образом, рыночная стоимость объекта недвижимости является результатом вычитания из стоимости земли затрат на снос. Поэтому, если стоимость земли вычесть из рыночной стоимости, то стоимость здания будет отрицательной и равна стоимости сноса. Мы можем заключить, что до тех пор, пока оптимальный девелопмент лежит в основе рыночной стоимости, вклад земли в рыночную стоимость фактически равен стоимости земли.
Могут возникнуть и другие ситуации.
Вполне возможно, что стоимость земли автоматически не равна вкладу земли в рыночную стоимость объекта недвижимости. Когда оптимальное освоение земли требует сноса зданий, которые еще далеко не устарели, потери капитала могут быть слишком велики, чтобы этот сценарий был наиболее выгодным. Наибольшая стоимость [11] достигается тогда, когда существующее здание сохраняется, даже если возможности, предлагаемые землей, не используются в полной мере.
Существует метод, позволяющий использовать остаточную оценку земли при установлении распределения рыночной стоимости между землей и зданиями.
Если расчет стоимости земельного участка производится исходя из предположения, что существующее здание является оптимальным вариантом застройки для данного земельного участка, то получается стоимость, отражающая вклад земельного участка в фактическую рыночную стоимость. Остается верным, что земля предлагает больше, чем используется в настоящее время, но факт заключается в том, что оптимальный девелопмент экономически невозможен, поскольку земля «загрязнена» [12] менее совершенным улучшением. Это приводит к необходимости использования стоимости земли, которая может быть определена следующим образом: Стоимость земли, предполагая, что существующие улучшения равны оптимальным улучшениям для рассматриваемой земли.
На практике провести сравнение между оптимальным улучшением и существующим улучшением довольно сложно.
Сложность использования этого метода заключается в том, что стоимость использованной земли рассчитывается на основе новой застройки, поскольку стоимость земли определяется возможностью реализации новой застройки на рассматриваемом участке. Это означает, что используются арендные ставки для новой застройки и что используется доход, который был бы уместен для новой застройки. Расчет также не учитывает существующие договоры аренды.
Таким образом, следует решить, каким образом существующее улучшение сопоставимо с новым девелопментом и каким образом эти две ситуации различаются, поскольку существуют другие компоненты стоимости, помимо земли или улучшения, которые влияют на рыночную стоимость недвижимости. Пожалуйста, смотрите в Примере 6 (таблица VI), как этот метод может привести к другому результату, чем тот, который был получен в результате метода, изложенного в Примере 5 (см. в оригинале).

3.5 Стоимостной вклад других компонентов

Распределение стоимости между землей и улучшениями предполагает, что эти два компонента ответственны за общую стоимость ЕОН или что дополнительные компоненты могут быть назначены одному или другому. Несмотря на то, что список факторов, влияющих на стоимость, бесконечен, как указано выше, существует несколько важных факторов, которые влияют не только на стоимость улучшений или стоимость земли.

3.5.1 Планирование.
Ограничения, вытекающие из правил планирования, оказывают влияние на стоимость имущества. Эти правила могут ограничивать высоту застройки, устанавливать максимальную общую площадь застройки или ограничивать использование участка (например) промышленным использованием.
Эти ограничения часто оказывают негативное влияние на стоимость земли. С другой стороны, тот факт, что использование соседнего участка также ограничено, может оказать положительное влияние на стоимость участка. Это будет зависеть от того, будет ли соседний участок использоваться в конкурентных целях или в целях поддержки. Влияние планирования на стоимость объекта недвижимости легко рассматривать как связанное с участком, так как он несет в себе ограничения. Однако при установлении ограничений часто учитывается текущее использование участка и его окружение. Например, существующие здания часто рассматриваются в городском планировании. Было бы очень трудно решить, каково влияние местного планирования на стоимостную часть земли и на стоимостную часть здания. Таким образом, можно утверждать, что планирование само по себе может быть стоимостным фактором.

3.5.2 Монументальный статус.
Очевидно, что местное законодательство, придающее недвижимости монументальный статус, также влияет на ее стоимость.
Менее чем оптимальное улучшение, которое было бы пригодно для перепланировки в экономическом смысле, может быть удержано от перепланировки законодательством о памятниках.
Если монументальное здание защищено от перепланировок, то земельная стоимость участка не может быть полностью использована, так как не может быть осуществлена оптимальная застройка. Вполне возможно, что монументальная недвижимость имеет общую стоимость, которая меньше, чем стоимость одной только земли. В этом случае можно было бы утверждать, что стоимость улучшения отрицательна. Это также может привести к выводу, что здание имеет стоимость, но сам монументальный статус является отрицательным стоимостным фактором. Однако есть страны, в которых владельцы монументальных зданий могут претендовать на субсидии и налоговые льготы, что может привести к положительному влиянию на стоимость.

3.5.3 Аренда.
При оценке инвестиционной недвижимости аренда является важной частью уравнения.
Оценка незанятой недвижимости основывается на его способности производить ренту в будущем. Эта способность основана на рыночных рекомендациях. Поэтому такая оценка будет основываться на рыночной ренте и рыночных условиях.
Если существует существующий договор аренды и арендная плата и другие условия отличаются от рыночных стандартов, это может привести к изменению стоимости. Часто бывает невозможно выяснить, почему была согласована другая арендная плата, чем ожидалось, и если вы можете это выяснить, то часто невозможно решить, в какой части за это было ответственно здание, а в какой степени это был земельный вопрос.
Таким образом, аренда может рассматриваться как отдельный фактор стоимости, который не может быть разделен на земельную и не земельную части [13].

3.5.4 Другое.
Как уже говорилось в разделе 3.6, существует множество компонентов, составляющих инвестиции в недвижимость. Многие из них — не только земельные или строительные аспекты.
Разделение всех аспектов, которые не могут быть отнесены на одну или другую из значения до распределения, ведет к очень теоретическим упражнениям, которое никогда не могут быть сделаны правильно и это не приведет к работоспособному ответу в конце.

3.6 Распределение денежных потоков
Поскольку стоимость инвестиционной недвижимости базируется на оценке денежных потоков, представляется логичным поиск распределительного решения в структуре денежных потоков.
Для того чтобы разделить стоимость земельного участка и строительного элемента на основе распределения денежных потоков, все факторы, влияющие на стоимость, должны быть назначены одному или другому или логически разделены между ними. Поскольку инвесторы являются сильной покупательной силой на рынке коммерческой недвижимости, справедливо будет сказать, что стоимость недвижимости исходит из ожидаемого денежного потока, который исходит от этой недвижимости.
Самым крупным элементом денежного потока часто является доход от аренды, получаемый по договорам аренды.
Если разделение стоимости должно быть достигнуто, то этот элемент денежного потока должен быть распределен между землей и зданием.
Если бы арендная стоимость здания была разделена на множество различных аспектов, за которые арендатор был бы готов платить арендную плату, эти аспекты могли бы быть отнесены либо на землю, либо на здание.
Такие аспекты, как приятная окружающая среда, доступность участка и наличие различных услуг в этом районе, повышают арендную стоимость и могут быть четко отнесены на землю. Тогда как такие вещи, как отличный климат — контроль, престижный внешний вид и выгодное соотношение между арендуемой и полезной площадью этажа, также увеличивают арендную стоимость и безошибочно вызваны зданием.
При этом сумму, за которую отвечает каждый аспект, будет очень трудно придумать, поскольку комбинации различных аспектов могут влиять на влияние одного аспекта, а небольшие вариации во многих небольших количествах могут привести к такой ренте, которая просто не применяется.
Еще одна трудность, которую не следует упускать из виду, заключается в следующем.
Текущий доход от аренды часто отличается от предполагаемой стоимости аренды. Это результат прошлых переговоров между владельцем недвижимости и арендатором, возможно, увеличенный на несколько индексов. Эта разница (положительная или отрицательная) действительно не может быть назначена ни тому, ни другому, без знания всех тонкостей переговоров, которые привели к этой ренте.
Многие расходы на техническое обслуживание, по-видимому, довольно легко назначить, поскольку ремонт зданий явно связан с улучшением, а не с землей.
Однако, поскольку стоимость земли создается за счет возможностей девелопмента участка, стоимость земли позволяет в будущем поддерживать его в рабочем состоянии. Расположение объекта недвижимости влияет не только на стоимость строительства, но и на затраты на техническое обслуживание. В Польше техническое обслуживание фасада может быть сопряжено с иными затратами, чем в Лондоне, а здание на зыбучих песках требует гораздо большего технического обслуживания, чем здание на глине. Оправдывает ли это назначение части расходов на содержание земли?
Неразвитый участок также может иметь арендную стоимость. Однако капитализированная часть этой ренты редко будет выше стоимости земли, основанной на девелопменте. Если бы это было так, то девелопмент не был бы улучшением, и оптимальным использованием было бы оставить участок неразвитым. Если участок разрабатывается, то капитализированная арендная стоимость этого участка в неосвоенном состоянии вряд ли будет иметь какое-либо отношение к стоимости земли.
Я считаю справедливым сделать вывод, что попытки распределить денежные потоки не способствуют решению проблемы.

4. Распределение в теории

4.1 Rust

Rust (1996) описал три метода расчета стоимости земли.
Для этих методов он использует предположение, что стоимость недвижимости (Vp) равна стоимости земли (Vl) плюс стоимость улучшения (Vi). Это можно было бы представить следующим образом.

Vp = Vl + Vi

Эта формула представляет собой предположение, что значения двух частей (земли и благоустройства) просто равны значению комбинации.

4.2 Kruijt

B. Kruijt опубликовал формулы для оценки стоимости имущества (Kruijt, 1989), основанные на оценке будущего чистого дохода в течение периода эксплуатации, стоимости выхода для земли и стоимости выхода для улучшения (exit value for the land и exit value for the improvement).
В основе этой формулы лежит предположение, что стоимость ЕОН равна стоимости земли плюс стоимость улучшения, поскольку формула использует выходную стоимость, которая существует из завышенной стоимости земли и амортизированной стоимости улучшения.
Зная, что определение значения выхода — это всего лишь теоретическое упражнение, этот подход может быть столь же эффективным, как и любой другой. Однако предположение о том, что стоимость земли, увеличенная на амортизированную стоимость улучшения, равна общей стоимости имущества, теоретически не складывается.
Это говорит о том, что чистый доход от инвестиций в недвижимость уменьшается по мере старения здания и увеличивается по мере роста стоимости земли. При оценке инвестиционной недвижимости не учитывается один из наиболее важных факторов, а именно договор(ы) аренды. Такие факты, как то, что реализация долгосрочной аренды приводит к меньшему риску и, следовательно, к более низкой доходности, а также то, что фактическая арендная плата, которая значительно отличается от расчетной арендной стоимости, влияет на стоимость, не учитываются в уравнении.
Помимо формулы оценки, он сформулировал уравнение, которое гласит, что общая стоимость ЕОН в момент времени t = 0 (P0) равна стоимости земли в момент времени t = 0 (G0) плюс стоимость улучшения в момент времени t = 0 (Ge0).
Он сформулировал ее следующим образом:

P0 = G0 + Ge0

На первый взгляд эта формула мало чем отличается от той, что сформулировала Rust.
Тем не менее, элемент времени вносит определенный вклад.
Если бы мы установили t = 0 в момент реализации, то формула имела бы смысл. Если вышеизложенное просто вычисляет стоимость при реализации, то проблемы, связанные с изменением стоимости земли и улучшений, такие как амортизация и увеличение стоимости земли, вряд ли существуют. Существует только период реализации, в течение которого рынки могут влиять на стоимость земли или затраты строительства.
И последнее будет иметь влияние на уравнение только в том случае, если мы согласимся с тем, что стоимость улучшения будет основываться на затратах, связанных с его заменой на рынке для построенных улучшений или на рынке для незастроенных улучшений.
Поскольку большинство периодов реализации намного короче, чем большинство периодов эксплуатации, эти изменения оказывают значительно меньшее влияние на это уравнение и могут быть проигнорированы для целей настоящего обсуждения.
Если мы считаем, что стоимость земли может быть рассчитана как остаток от общей стоимости и затрат, связанных с реализацией проекта, то эта формула может быть принята. Это никак не учитывает аренду, что для вновь создаваемого объекта недвижимости не обязательно. Даже когда мы понимаем, что зачастую недвижимость сдается заранее, предположение о том, что здание будет сдано покупателю в свободном состоянии, вполне реально. При необходимости впоследствии стоимость аренды может быть скорректирована. Именно добавленную стоимость аренды, помимо всего прочего, невозможно разделить между землей и благоустройством.
Помимо договоров аренды есть еще один фактор, который усложняет уравнение Kruijt.
Улучшение может оказаться не самым оптимальным для земли. Если стоимость земли основана на оптимальном улучшении и было реализовано далеко не оптимальное улучшение, то улучшение может иметь отрицательное влияние на стоимость.

4.3 Marshall

Еще в 1890 году проблема несоответствия между участком и его улучшением была признана в теории распределения.
A. Marshall утверждает, что вполне разумно разделить арендную плату за ЕОН на годовую стоимость участка и годовую стоимость здания, исходя из стоимости земли и затрат на строительство здания (Marshall, 1910).
Он использует «текущую норму дохода», чтобы капитализировать ренту и получить определенную стоимость. Это привело бы к порциям стоимости.
Однако он понимает, что это может сработать только в том случае, если улучшение является подходящим для своего участка. В качестве примера он использует жилой участок, на котором может понадобиться строить склад. Он не упоминает всех иных способов, с помощью которых может измениться точное соответствие улучшения и его места. Он также не решает проблему общей арендной платы, которая не соответствует нормальному доходу за участок и его улучшение.

4.4 Изменения в пригодности улучшения

Если мы примем идею, что мы можем определить оптимальный девелопмент для участка, мы должны понимать, что в тот момент, когда улучшение строится и начинает стареть, оно будет уходить от того, что является оптимальным улучшением. Это происходит не только из-за изменения возможностей девелопмента, но и из-за того простого факта, что здание становится старым и устаревшим.
Чтобы проиллюстрировать этот момент, приведем несколько примеров. Пожалуйста, обратите внимание, что эти примеры основаны на предположении, что никакого ремонта не происходит.
Влияние, например, старения на пригодность здания на его участке показано на Рисунке 1.

Рисунок 1.

Пригодность здания на его месте со временем снизится, если предположить, что никаких дополнительных инвестиций не будет сделано, чтобы компенсировать износ здания.
Пригодность упадет до нуля, так как в конце концов участок придется очистить, чтобы его можно было перестроить.
Пригодность не будет опускаться ниже нуля.
В основном здание будет инвестироваться через ремонт и реконструкцию. Когда пригодность падает, улучшение, скорее всего, будет перестроено до того, как его пригодность фактически упадет до нуля.
На рисунке 2 показано влияние старения на пригодность здания на его участке. Кроме того, показано, что происходит с пригодностью, когда на рассматриваемом участке становится возможным развивать больше зданий.
Улучшения, которые были реализованы в прошлом, больше не представляют собой близкого к оптимальному девелопмента. Это приводит к снижению пригодности здания. Кроме того, вероятно, сократится время до того момента, когда станет экономически целесообразным снести существующее здание и заменить его новой оптимальной застройкой.

Рисунок 2.

Наконец, на Рисунке 3 показано, что происходит, когда оптимальная застройка участка изменяется таким образом, что сразу же становится возможным снести существующее здание и перестроить участок. Общая стоимость имущества, в этом случае, состоит из стоимости земли (с учетом оптимального девелопмента) за вычетом затрат на снос текущего здания. Это означает, что изменение зонирования может привести к немедленному устареванию совершенно хорошего здания.

Figure 3.

Если мы примем девелопмент пригодным с течением времени, то станет ясно, что точка зрения Marshall о невозможности распределения стоимости на улучшение и землю становится актуальной на более ранней стадии, чем он предполагал. Не только большие изменения в вариантах девелопменте приводят к этой проблеме, но и простые эффекты старения приводят к этой невозможности.

5. Рекомендации

5.1 Международные стандарты финансовой отчетности

Для целей финансовой отчетности, как представляется, нет необходимости разделять аренду или другие имущественные интересы на части земли и улучшений. Вопрос о том, относится ли аренда имущества к категории операционной или финансовой аренды, может быть оценен гораздо лучше, когда она основана на стоимости ЕОН, чем когда она основана на распределенных частях стоимости.

5.2 Оценка для банков

Когда оценка необходима для банковского кредитования или других финансовых целей, часто требуется распределение средств.
Поскольку, по-видимому, ни один из двух методов не согласуется с одним широко используемым методом распределения, очевидно, что все оценщики будут использовать разные методы и часто придумывать разные цифры.
Таким образом, банк будет основывать свои кредитные решения на анализе ненадежной стоимости. В этой статье я надеюсь показать, что нет одного способа выполнить распределение и что следует даже сомневаться в том, что распределение теоретически возможно.
Для того чтобы надежно консультировать кредиторов и финансовых специалистов, можно предложить другой продукт.
Если банк знает, какова стоимость земельного участка, и можно узнать, каково текущее использование этой земельной стоимости, банк будет имеет гораздо больше информации, чем когда сообщается о распределении. Это и есть цель коэффициента использования.
Коэффициент использования (u) равен отношению стоимости используемой земли (Vlu), и стоимость земли (Vl). Это показано ниже.

u = Vlu : Vl

Это дает представление об оптимизации, которая была достигнута за счет улучшения земельного участка. Это соотношение, используемое само по себе, не дает понимания масштабов разрушения стоимости.
Если u = 1; участок полностью улучшен или оптимизирован.
Если это соотношение довольно низкое, то важно знать, может ли участок быть дополнительно улучшен без необходимости уничтожать ценные улучшения. Там может быть достаточно места для дальнейшего развития в направлении оптимума без необходимости сноса существующих структур.
Чтобы получить представление о том, каким образом эта дополнительная земля для застройки добавляет стоимость к стоимости ЕОН, определяется вариант использования.
Вариант использования (о) равен стоимости земли тех частей участка, которые все еще могут быть улучшены (Vli), деленной на общую стоимость земли участка (Vl). Это уравнение показано ниже

о = Vli : Vl

Если u + o = 1; стоимость не была потеряна из-за плохого девелопмента. В этом случае часть участка хорошо развита, а остальная часть участка все еще пригодна для девелопмента.
Если u + o < l; стоимость было потеряно из-за менее оптимального развития. Это теория, что ценность существует, но не может быть раскрыта без разрушения ценности. Эта скрытая стоимость земли (Vll) может быть вычислена путем умножения стоимости земли на коэффициент латентности стоимости земли. Это записывается следующим образом:
Vll = Vl x l

В результате можно также рассчитать коэффициент скрытой стоимости земли (l). Он равен разности между суммой u + o и l. Это суммируется в следующем уравнении.

u + o + l = 1

Упомянутые выше коэффициенты должны дать заинтересованным сторонам объективное представление о землях и улучшениях, а также о том, как они влияют на текущую стоимость.

Примечания

1. В Нидерландах это обычная ситуация, поскольку некоторые муниципалитеты продали арендные доли в земле, бессрочное право пользования землей за годовую арендную плату (на голландском языке: erfpacht).
2. Введение в понятие ренты как излишка (rent as a surplus) можно найти у Fraser (Fraser, 1993).
3. Введение в расчет чистой приведенной стоимости, понятие дисконтированных денежных потоков или ставки дисконтирования см., например, в работе Brealey and Myers (2000).
4. Обширное введение в различные методы капитализации можно найти в книге Have (1993).
5. Эти вопросы были также рассмотрены RICS в их ответе Совету по международным стандартам бухгалтерского учета от 13 сентября 2002 года относительно совершенствования МСФО. Этот ответ можно найти на сайте www.rics.org.uk-да.
6. Важно понимать, что здание без земли не имеет своего местоположения! Это приводит к трудностям в отношении рыночной ренты и сопоставимых показателей доходности.
7. Определение амортизированной восстановительной стоимости и сопутствующий комментарий можно найти в книге Royal Institute of Chartered Surveyors (2003).
8. Это относится к голландской системе аренды земли (erfpacht).
9. Более подробное знакомство с остаточной стоимости земельных участков ссылаюсь на Isaac (1996).
10. В этой статье не делается никаких скидок на налоги, которые нарушают экономическую теорию. Для этого конкретного примера я не принял во внимание голландский налог на покупку, который будет подлежать уплате на имущество после начала первого использования и не будет подлежать уплате на землю под застройку. Эти правила отличаются от страны к стране, и добавление их к уравнению, по-видимому, не поможет дальнейшему анализу.
11. “Наивысшая стоимость» (“Highest value”) звучит так, как будто может быть много рыночных стоимостей. Очевидно, что существует только одна рыночная стоимость. Здесь имеется в виду, что различные сценарии движения денежных средств в сочетании с надлежащей ставкой дисконтирования могут привести к различным значениям, указывающим, какой сценарий будет наиболее выгодным для реализации.
12. В данном контексте я имею в виду экономическое загрязнение. Все изменения на земле можно классифицировать как улучшение или загрязнение. Добавление стоимости земли тогда является улучшением, а снижение стоимости земли можно было бы назвать загрязнением.
13. Я понимаю, что Совет по международным стандартам бухгалтерского учета предлагает сделать именно это в МСФО (IAS) 17. Для принятия решения о том, является ли аренда финансовой или операционной, МСФО предлагает разделить аренду на части здания и земельного участка. Затем каждая арендная “часть» должна оцениваться отдельно.

References

Brealey, R.A. and Myers, S.C. (2000), Principles of Corporate Finance, McGraw-Hill Higher Education, Boston, MA.
Fraser, W.D. (1993), Principles of Property Investment and Pricing, Macmillan, London.
Have, G.G.M. (1993), Taxatieleer onroerende zaken, Stenfert Kroese, Houten.
Isaac, D. (1996), Appraisal and Finance, Macmillan, London.
Kruijt, B. (1989), “De waardering van grond en gebouwen”, Economische Statistische Berichten, March.
Marshall, A. (1910), Principles of Economics: an Introductory Volume, Macmillan, London.
Rust, W.N.J. (1996), “Methode voor berekening waarde grond vaak gebaseerd op onzin”, Vastgoedmarkt, February.
The Royal Institution of Chartered Surveyors (2003), RICS Appraisal and Valuation Standards (5th edition) – Practice Statement 3, London.