Содержит итерационную процедуру определения долей недвижимости и движимости.
********************************************
Ханс Детлефсен [1], Раздельная оценка недвижимого и движимого имущества отеля. Как отделить стоимость движимого имущества от стоимости недвижимости в отелях [2]
Стоимость отеля может быть разделена на недвижимость и движимое имущество. Недвижимость включает в себя землю и улучшения. Движимое имущество включает в себя материальное [3] и иногда нематериальное [4] движимое имущество.
При оценке отеля для целей адвалорного налогообложения часто необходимо отделять стоимость материального движимого имущества от стоимости недвижимости, поскольку во многих юрисдикциях недвижимость облагается налогом отдельно. В этой статье описывается методология отделения материального движимого имущества от стоимости недвижимости в отелях.
Введение на примере
Недавно я просмотрел отчет об оценке отеля [5], в котором оценщик, нанятый владельцем отеля, составил оценку стоимости материального движимого имущества в рамках рассмотрения налоговой апелляции.
Используя доходный подход, оценщик оценил стоимость материального движимого имущества почти в 37 миллионов долларов. Однако ранее в отчете оценщик использовал затратный подход для оценки затрат замещения материального движимого имущества отеля в размере 20 миллионов долларов, и 17,5 миллионов долларов после учёта обесценения. Это был тревожный сигнал, поскольку теоретически затратный подход и доходный подход должны давать одинаковые показатели стоимости при наличии адекватной рыночной информации.
Каким-то образом, когда оценщик перешел от затратного подхода к доходному, он более чем удвоил свое мнение о реальной стоимости движимого имущества отеля. Затем, исключив эту оценку из заключения о совокупной стоимости отеля, оценщик вывел стоимость только недвижимости. Таким образом, при оценке такой высокой стоимости материального движимого имущества оставшаяся стоимость, отнесенная к недвижимому имуществу, оказалась очень низкой. Возможно, это обрадовало владельца отеля, который оспаривал начисление налога на недвижимость в отеле. Но оценка была ошибочной. Что пошло не так?
Оценка обесцененной стоимости движимого имущества
Затратный подход — это, пожалуй, самый надежный и простой метод оценки стоимости материального движимого имущества отеля. При таком подходе оценщик просто оценивает затраты замещения и обесценение материального движимого имущества.
Требуется выполнить два шага.
Первым шагом является оценка стоимости замены материального личного имущества отеля. Для более нового отеля оценщики могут проанализировать бюджет застройки объекта и выделить компоненты FF&E, чтобы оценить первоначальную стоимость материального личного имущества отеля. Оценщики также могут получить оценки подрядчиков или просмотреть бюджеты сопоставимых гостиничных проектов, чтобы оценить затраты на замену оборудования.
Если у оценщиков нет надежных внутренних данных такого рода, они могут обратиться к информации из обзоров затрат на строительство отелей, опубликованных такими компаниями, как Cushman & Wakefield [6] или HVS [7].
В примере, приведенном ранее, оценщик оценил стоимость замены FF&E в 40 000 долларов за номер. Таким образом, общая стоимость замены материального движимого имущества для отеля на 500 номеров составила 20 миллионов долларов.
Второй шаг в этом методе требует, чтобы оценщик оценил все формы обесценения, влияющие на стоимость материального движимого имущества.
Три основные категории обесценения включают физический износ, функциональное устаревание и внешнее устаревание.
Физический износ обычно соответствует возрасту объекта, поскольку износ с течением времени снижает стоимость такого имущества. Функциональное устаревание может произойти, когда инфраструктура отеля устарела или спроектирована неэффективно. Внешнее устаревание может произойти, когда внешние факторы изменяют стоимость объекта недвижимости.
Чтобы оценить физический износ, оценщик может сравнить предполагаемый оставшийся экономический срок службы FF&E отеля с его общим экономическим сроком службы. В приведенном примере оценщик оценил эффективный возраст FF&E в 1 год. По его оценкам, средний общий срок службы всех товаров FF&E в совокупности составил 8 лет. Используя линейный расчет амортизации [8], оценщик подсчитал, что физический износ составил 12,5% от восстановительной стоимости.
Оценщик не выявил какого-либо функционального устаревания или внешнего износа, влияющего на личную собственность отеля.
Таким образом, итоговый показатель обесцененной стоимости материального движимого имущества составил 87,5% от 20 миллионов долларов, или 17,5 миллионов долларов.
Формула прямой капитализации
Поскольку приведенный пример касался дела об обжаловании налогового решения, целью оценки была разработка оценки стоимости только недвижимого имущества. Как это обычно бывает в случаях такого рода, расходы отеля по налогу на имущество оказались спорными.
В этой статье будет описана методология оценки стоимости материального движимого имущества отеля и недвижимости по отдельности.
Typically, when valuing the combined real property and tangible personal property, an appraiser can employ either a direct capitalization technique or a yield capitalization technique to the hotel’s projected income, or EBITDA 7.
Как правило, при оценке комбинации недвижимости и материального движимого имущества оценщик может использовать либо метод прямой капитализации, либо метод капитализации доходности по отношению к прогнозируемому доходу отеля, или EBITDA [9].
В этой статье мы используем метод прямой капитализации, который основан на следующей базовой формуле оценки:
Vo = Io / Ro
В этой формуле Vo представляет собой совокупную рыночную стоимость недвижимого и материального движимого имущества отеля, Io представляет собой стабилизированный доход отеля, а Ro — общую ставку капитализации отеля.
Если сумма расходов по налогу на недвижимое имущество отеля является спорной или неизвестной, то Io не может быть определён. Оценщики часто обходят это, не применяя никаких расходов по налогу на имущество к прогнозируемому стабильному доходу. Затем оценщик может вместо этого включить налоговую ставку [10] в ставку капитализации. Этот метод позволяет оценщику отразить налоговую нагрузку в ставке капитализации, а не в потоке доходов.
Некорректная оценка движимого имущества
В приведенном примере оценщик прогнозировал, что стабильная прибыль отеля до вычета налогов на недвижимость составит 19,2 миллиона долларов в год. Он пришел к выводу, что 9,0% — это разумная общая ставка капитализации. Эффективная ставка местного налога на недвижимость составляла приблизительно 4,0% от рыночной стоимости недвижимости отеля. Таким образом, оценщик рассчитал посленалоговую ставку капитализации в размере 13,0%.
Однако, когда расходы по налогу на имущество отеля оспариваются, и когда недвижимое имущество отеля облагается налогом по ставке, отличной от его материального движимого имущества, тогда этот метод требует дополнительных шагов. В частности, доход должен быть надлежащим образом распределен между недвижимостью и материальным движимым имуществом соответственно. Более того, к этим распределенным потокам дохода оценщик должен применять различные ставки капитализации.
Однако в приведенном примере оценщик сопоставил общую ставку капитализации со ставкой налога на недвижимость ненадлежащим образом. Затем оценщик вычел доход, который он приписал материальному движимому имуществу, из стабилизированного потока доходов отеля, прежде чем применить неподходящую ставку капитализации, облагаемую налогом.
Более того, оценщик подсчитал, что почти 4,8 миллиона долларов стабильного дохода отеля приходились на материальное движимое имущество. Это был еще один тревожный сигнал во время моего ознакомления с оценкой.
Исследования затрат на девелопмент отелей, приведенные в этой статье, показывают, что стоимость FF&E отеля обычно составляет от 6,0% до 12,0% от общих затрат девелопмента отеля. Но оценка оценщиком дохода, относящегося к материальному движимому имуществу, составила 24,9% от стабилизированного дохода отеля до вычета налогов на недвижимость.
Таким образом, чтобы оценить доход, относящийся только к недвижимости, оценщик вычел примерно 4,8 миллиона долларов из 19,2 миллиона долларов. Затем оценщик применил свою посленалоговую ставку капитализации к оставшимся 14,4 миллионам долларов дохода, как показано в следующей формуле:
VRP = IRP / RRP
В этой формуле VRP представляет собой стоимость только недвижимости. IRP — это доход, относящийся к недвижимости, который оценщик оценил в 14,4 миллиона долларов. RRP должна быть ставкой капитализации недвижимости, учитывающей ставку налога на недвижимость; однако оценщики использовали 13,0%, что является общей ставкой капитализации, учитывающей ставку налога на недвижимость.
Итак, оценщик рассчитал стоимость недвижимости как VRP = 111,0 миллионов долларов. Но, как уже указывалось, с этим расчетом связаны, по крайней мере, две проблемы.
Ловушки возврата «на» и «от»
Во-первых, оценщик завысил сумму дохода, которая должна была быть распределена на материальное движимое имущество. Чтобы оценить этот доход, оценщик утверждал, что типичный инвестор в отель потребовал бы возврата первоначальных инвестиций в FF&E [11].
Чтобы рассчитать доход, представляющий собой отдачу «от» FF&E, оценщик предположил, что годовые процентные расходы [12] для FF&E составляют 13,0% годовых. Рассчитав 13,0% х 17,5 миллионов долларов, оценщик оценил вычет из дохода в размере 2 275 000 долларов, представляющий собой доход «от» FF&E. Оценщик не обосновал предположение о процентных расходах. Как мы покажем позже, предполагаемые процентные расходы, вероятно, слишком высоки.
Чтобы рассчитать доход, представляющий собой возврат FF&E, оценщик разделил предполагаемую стоимость замены нового FF&E на его предполагаемый экономический срок службы, составляющий 8 лет. В приведенном примере это составило 20,0 миллионов долларов США ÷ 8 лет = 2 500 000 долларов США в год. Оценщик пришел к выводу, что эта сумма представляет собой доход FF&E.
Хотя это разумный способ оценить, во сколько обойдется владельцу постоянная замена нового FF&E [13], это не то же самое, что замена изношенного FF&E только один раз.
Итак, оценщик определил ежегодные расходы, которые были бы больше, чем обесцененная стоимость существующего FF&E, тем самым еще больше завышая доход, относящийся к материальному движимому имуществу.
Объединив два ошибочных расчета, оценщик затем вычел из прогнозируемого показателя EBITDA 2 275 000 долларов США в качестве дохода от материального движимого имущества и 2 500 000 долларов США в качестве дохода на материальное движимое имущество. Это был общий вычет из стабилизированного потока доходов отеля в размере 4 775 000 долларов США, предназначенный для вычета текущей стоимости материального движимого имущества. Это намного больше, чем вычет в размере 2 975 000 долларов, который мы сделаем, используя рекомендованную методологию.
Как отчет оценщика, так и результаты расчетов были ошибочными. В сочетании они приводили к большой неточности. Как мы увидим позже, определение разумной ставки капитализации движимого имущества, которая учитывает как доходность, так и возврат капитала, может быть более надежной процедурой.
Избегайте неподходящих ставок капитализации
Вторая проблема, связанная с расчетом оценщиком VRP, заключается в том, что оценщик применил ставку капитализации к потоку доходов, распределенному только на материальное движимое имущество. Но ставки капитализации не следует смешивать; они должны быть сопоставлены с соответствующими потоками дохода.
В гостиничной индустрии общие ставки капитализации обычно применяются к совокупным потокам доходов отелей, которые включают как недвижимое, так и материальное движимое имущество.
Если оценщик желает капитализировать доход, относящийся только к недвижимости, то следует использовать ставку капитализации для недвижимости отеля.
Поскольку сделки, связанные только с недвижимостью в отелях, происходят редко, если вообще происходят, может быть трудно получить соответствующую ставку капитализации из рыночных продаж.
Аналогичным образом, поскольку опросы инвесторов в отели, как правило, фокусируются на общих показателях капитализации, применимых к недвижимости и материальному движимому имуществу вместе взятым, эти показатели капитализации, полученные в ходе опросов, не должны применяться только к недвижимости.
Как оценщики могут определить подходящую ставку капитализации для применения к материальному движимому имуществу личной отеля?
Оценка ставок капитализации для движимого имущества
Оценщики и консультанты отелей недавно оценили условия двух кредитных организаций, которые предлагают кредитные продукты специально для отелей FF&E. Условия предлагаемых займов, как правило, отражают ожидаемый экономический срок службы любого имущества, приобретаемого заемщиком. Эти кредиты полностью амортизируются в течение определенного срока каждого кредита, который обычно составляет от 3 до 10 лет. Платежи должны производиться ежемесячно. Суммы кредита могут составлять до 100% от стоимости FF&E. В последние месяцы годовые процентные ставки для отелей, подобных оцениваемому, находились в диапазоне около 8,0%, в зависимости от кредитного качества и других факторов.
В приведенном примере средний экономический срок службы FF&E, по оценкам, составлял 8 лет. Учитывая эти рыночные данные, оценщик может рассчитать предполагаемую ставку капитализации для материального движимого имущества, используя следующие входные данные в финансовом калькуляторе:
N = 8 лет (или 96 месяцев)
i = 8% (или 0.67% в месяц)
PV = -$1
FV = $0
PMT = 0.1696 в год
В этом уравнении PMT — это ипотечная постоянная по кредиту, или ставка капитализации кредита. Она представляет собой периодический платеж, причитающийся за каждый взятый взаймы доллар.
В финансовых калькуляторах N — это количество периодов в сроке кредита, i — процентная ставка, PV — текущая стоимость кредита на каждый взятый доллар, а FV представляет собой будущую стоимость кредита, равную нулю, поскольку кредит должен быть полностью погашен в течение срока его действия.
Как указано, в настоящее время размер займов может быть равен полной стоимости FF&E для одобренных займов. Поскольку отношение кредита к стоимости составляет 100%, это означает, что стоимость капитала для FF&E полностью представлена постоянной величиной кредита. Таким образом, общая ставка капитализации для материального движимого имущества должна быть равна этой ипотечной постоянной по кредиту. Таким образом, подразумеваемая ставка капитализации для материального движимого имущества в данном примере составляет приблизительно 17,0%.
Решение вопросов, связанных со стоимостью недвижимости и движимого имущества
На данном этапе процесса оценки оценщик определил несколько ключевых величин, необходимых для расчета стоимостей недвижимости и материального движимого имущества.
Таким образом, оценщик знает как общую ставку капитализации (Ro), так и ставку капитализации материального движимого имущества (RTP). Но ставка капитализации недвижимости (RRP) до сих пор неизвестна. Когда известны две из этих трех ставок капитализации, могут ли оценщики определить оставшуюся неизвестной ставку капитализации?
Возможно, было бы полезно рассматривать Ro как средневзвешенную стоимость капитала или средневзвешенное значение RTP и RTCP. Следующая формула представляет собой соотношение между этими тремя ставками капитализации:
Ro = T х (RTP) + (1 — T) х (RRP)
В этой формуле T представляет собой отношение рыночной стоимости материального движимого имущества к совокупной рыночной стоимости недвижимости и материального движимого имущества. Формула взвешивает стоимость капитала для материального движимого имущества и недвижимости отдельно, чтобы отразить Ro, которую читатели могут рассматривать как общую взвешенную стоимость капитала. При наличии двух неизвестных переменных, T и RRP, оценщики могут использовать следующую серию шагов для завершения итерационного расчета и решения для обеих.
| Шаг 1: | Итерационный расчет начинается с предположения — выберите разумное соотношение, которое, по вашему мнению, отражает разницу в стоимости между материальным движимым имуществом субъекта и недвижимостью. Основываясь на нашем анализе недвижимости и данных обследования затрат, рассмотренных ранее, мы начнем с предположения о 10% для движимого имущества и 90% для недвижимости.
Итак, T = 10% и 1 — T = 90%. |
| Шаг 2: | Используя формулу Ro = T х (RTP) + (1 — T) х (RRP), можно рассчитать ставку капитализации недвижимости — RRP.
Мы уже выбрали 9,0% в качестве общей ставки капитализации — Ro. Основываясь на опросах кредиторов, мы подсчитали, что ставка капитализации материального движимого имущества, RTP, составляет 17,0%. Итак, теперь мы можем рассчитать RRP = 8,1%. |
| Шаг 3: | Учитывая, что эффективная ставка налога на недвижимость в юрисдикции субъекта составляет 4,0%, мы также можем рассчитать облагаемый налогом RRP = 12,1%. |
| Шаг 4: | Используя затратный подход, оценщик уже оценил обесцененную стоимость материального движимого имущества VTP в 17 500 000 долларов США.
Мы также оценили RTP = 17,0%. Следовательно, используя формулу ITP = RTP x VRP, мы можем рассчитать доход, относящийся к материальному движимому имуществу, как ITP = 2 975 000 долларов США. |
| Шаг 5: | Оценщик прогнозировал, что стабильный доход от объединенной недвижимости и материального личного имущества составит 19 200 000 долларов. Поскольку мы уже знаем две переменные в формуле Io = ITP + ITP за вычетом налогов на недвижимость, то мы можем рассчитать доход, относящийся к недвижимости, до вычета налогов на недвижимость, как IRP = 16 225 000 долларов США. |
| Шаг 6: | Теперь у нас есть оценки как дохода, так и ставки капитализации, относящейся к недвижимости.
Используя формулу VRP = IRP ÷ RRP, мы можем оценить стоимость только недвижимости как VRP = 133 968 000 долларов [14]. Не забудьте, что надо использовать IRP до вычета налогов и соответствующую RRP с учетом налогов. |
| Шаг 7: | Далее, если VTP = 17 500 000 долларов и если VRP = 133 968 000 долларов, то мы можем вычислить сумму этих двух значений как общее значение Vo = 151 468 000 долларов.
Теперь мы можем перепроверить наше первоначальное предположение о соотношении стоимости, приписываемой материальному движимому имуществу, которое мы выражаем как T = VTP ÷ Vo. Мы предположили, что T = 10,0%, чтобы начать этот процесс. Но с нашими результирующими оценками вместо этого мы получаем значение TNew = 11,6%. Однако, T и TNew должны быть равны, если все остальные величины верны. Доля стоимости материального движимого имущества не может равняться как 11,6%, так и 10,0%. Итак, наше первоначальное предположение, должно быть, немного ошибочным, чего и следовало ожидать. |
| Шаг 8: | Чтобы решить все используемые уравнения таким образом, чтобы не создавать противоречий для значения T, мы можем использовать циклическую ссылку, или итерационную формулу.
Если поместить полученное значение TNew обратно в шаг 1 вместо нашего первоначального предположения, все значения на последующих шагах немного изменятся, и в результате получится еще одно значение для TNew. Это последующее значение для TNew можно снова ввести в формулу на шаге 1. Повторите этот процесс три или четыре раза, пока значение T на шаге 1 не станет равным значению TNew, полученному на шаге 7. В этом примере результатом будет T = 11,4%, что представляет собой разумную оценку доли материального движимого имущества в стоимости отеля. |
| Шаг 9: | Теперь, когда мы математически решили для T = 11,4%, вместо того чтобы гадать, мы можем положиться на все остальные уравнения и результаты. В этом примере мы можем сделать следующие выводы об оценке:
· RTP = 17.0% · RRP = 8.0% · Ro = 9.0% · ITP = $2,975,000 · IRP = $16,225,00013 [15] · Io = $19,200,00014 [16] · VTP = $17,500,000 · VRP = $135,577,000 · Vo = $153,077,000 |
Этот процесс можно выполнить вручную, как описано выше. Однако некоторые оценщики могут предпочесть использовать электронную таблицу для выполнения предыдущих шагов.
Поскольку совокупная стоимость составляет приблизительно 153,1 миллиона долларов, а обесцененная стоимость материального движимого имущества была определена как 17,5 миллиона долларов, то итоговая стоимость недвижимости должна была составить около 135,6 миллиона долларов. Однако в приведенном примере мнение оценщика о стоимости недвижимости было значительно ниже, главным образом, потому что оценщик переоценил доход, относящийся к материальному движимому имуществу, а также потому, что он применил неподходящую ставку капитализации к этому доходу.
Заключительные эмпирические правила
Затратный подход и доходный подход должны давать аналогичные результаты при правильной оценке стоимости материального движимого имущества отеля. Если два подхода дают существенно разные результаты, то, возможно, что-то не так.
Разбивка дохода, относящегося к материальному движимому имуществу, на компоненты для получения прибыли и возврата инвестиций может оказаться ненужной и привести к использованию неподтвержденных допущений. Это может привести к значительным ошибкам.
Оценщикам не следует умножать стоимость материального движимого имущества на общую ставку капитализации для определения потока доходов, относящегося к материальному движимому имуществу. Поскольку недвижимость и движимое имущество имеют очень разный экономический срок службы, их ставки капитализации могут существенно отличаться.
Эта статья предназначена исключительно для обсуждения и не должна быть истолкована как инвестиционный совет.
[1] Hans Detlefsen — President at Hotel Appraisers & Advisors
[2] Detlefsen H. (2016), Valuing a Hotel’s Real and Personal Property Separately. How to Separate Tangible Personal Property Value from Real Property Value in Hotels, hospitalitynet.org, 08.12.2016, https://www.hospitalitynet.org/opinion/4079831.html
[3] Материальным движимым имуществом отеля иногда называют его мебель, приспособления и оборудование, или FF&E. В этой статье я использую эти термины взаимозаменяемо.
[4] Стоимость нематериального движимого имущества отеля иногда называют бизнес — стоимостью
[5] Детали были изменены в целях иллюстрации и защиты конфиденциальности.
[6] www.hotel-online.com/press_releases/release/hospitality-focus-on-construction-costs
[7] www.hvs.com/article/7730-us-hotel-development-cost-survey-201516
[8] Некоторые оценщики используют график ускоренной амортизации, когда это подтверждается рыночной информацией.
[9] Прибыль до вычета процентов, налогов, износа и амортизационных отчислений, но за вычетом резерва на замещение. Это иногда называют прибылью, чистым операционным доходом, NOI или просто доходом. В этой статье я использую эти термины взаимозаменяемо.
[10] Посленалоговая ставка капитализации (tax-loaded capitalization rate) — это ставка капитализации налогооблагаемого имущества плюс его эффективная ставка налога на имущество.
[11] Возврат «на» и «от» инвестиций аналогичен выплате основного долга и процентов по ипотеке на жилье
[12] Процентные расходы по FF&E не связаны с общей ставкой капитализации отеля, облагаемой налогом. Тот факт, что оба показателя в данном случае составляют 13,0%, является случайным совпадением.
[13] На протяжении всей хозяйственной жизни отеля.
[14] Если вы используете округленную ставку капитализации, то ваш ответ может незначительно отличаться из-за округления.
[15] После вычета почти 5,4 миллионов долларов налогов на недвижимость IRP после уплаты налогов должен составить около 10,8 миллионов долларов.
[16] После вычета почти 5,4 миллионов долларов налогов на недвижимость сумма ввода-вывода после уплаты налогов должна составить около 13,8 миллионов долларов.