Запуск нового издания европейских стандартов оценки TEGOVA (EVS) в мае этого года станет отрадным улучшением методологического раздела II, в частности — руководства по Доходному подходу к оценке и методу дисконтирования денежного потока. Оценщики по всей Европе применяют доходный подход различными способами, но EVS 2020 стремится рационализировать его в ясной и логичной манере.
“Если на дату оценки уплаченная арендная плата отличается от рыночной, то необходимо учитывать фактическую арендную плату и то, как долго она будет выплачиваться до возвращения к рыночной арендной плате, как правило, в конце срока аренды и при пересмотре арендной платы.”
EVS 2020 делит доходный метод, используемый в рамках доходного подхода, на два типа моделей:
a. традиционные модели роста доходов — неявные модели (implicit models), известные как методы капитализации, включая прямую капитализацию, прогноз – и — реверсия (term and reversion), слоевую модель (жесткий и верхний срезы, hardcore and top slice) и модели роста — неявные модели дисконтированных денежных потоков; и
b. явные модели роста доходов, обычно известные как дисконтирование денежного потока (DCF). Основная особенность метода явного дисконтирования денежных потоков роста (явного DCF, explicit DCF) заключается в том, что предполагаемый рост доходов и расходов явно включается в модель оценщиком.
Далее методы капитализации делятся на два типа:
a. вечные модели (perpetual models), в которых рыночная рента для целей неявной (имплицитной) модели считается неизменной навсегда (весь рост и будущие продажи фиксируются в доходности); и
b. реверсивные модели, в которых в сегодняшних условиях величина ренты находится ниже или выше рыночной ренты, которая будет получена при будущем возврате к рыночной ренте (future reversion to Market Rent).
Становится ясно, что капитализация — это рыночная модель, которая опирается на убедительные доказательства рыночной ренты и рыночной доходности (ставки капитализации). Она опирается на активный и ликвидный рынок недвижимости, как для инвестиций, так и для аренды, и требует тщательного анализа продаж недвижимости и аренды имущества.
Если на дату оценки уплаченная арендная плата отличается от рыночной, то необходимо учитывать фактическую арендную плату и то, как долго она будет выплачиваться до возвращения к рыночной арендной плате, как правило, в конце аренды и при пересмотре арендной платы. В таком случае оценщик отражает прогнозируемые изменения в чистом доходе при определенных будущих событиях — особенно в конце аренды, при пересмотре арендной платы или в момент, когда могут потребоваться значительные капитальные затраты.
EVS 2020 в свою очередь описывает три модели для решения таких ситуаций:
1. Модель прогноз – и — реверсия делит денежный поток по вертикали и обычно применяется, когда величина арендной платы находится ниже рыночной арендной платы (недооцененная недвижимость, under-rented property)
2. Слоевая модель делит денежный поток по горизонтали и обычно применяется, когда величина арендной платы превышает рыночную ренту (сверх — арендуемая недвижимость, over-rented property)
3. Модель неявного дисконтирования денежного потока роста представляет собой более сложную форму метода прогноз – и — реверсия, обычно представленную в виде пяти — десятилетнего денежного потока и терминальной стоимости, дисконтированных по так называемой эквивалентной доходности, представляющей собой единую ставку дисконтирования, которая при применении ко всем доходным потокам приводит к приведенной стоимости, равной капитальной стоимости инвестиций. Именно во внутренней норме прибыли неявно допускаются изменения денежного потока. Потоки доходов отражают текущую, фактическую и рыночную арендную плату и затраты.
Что касается явных моделей дисконтированных денежных потоков, то EVS 2020 отмечает, что они основаны на расчетах текущей стоимости ожидаемого дохода или денежного потока, прогнозируемого в течение определенного расчетного периода. В отличие от моделей капитализации (которые подразумевают будущую продажу, но явно не выражают ее дату), реверсивная стоимость обычно рассчитывается и дисконтируется в конце условного периода удержания. Следовательно, необходимо определить временной горизонт, прогнозируемый денежный поток и реверсивную стоимость. Для расчета приведенной стоимости расчетный доход или денежный поток должен быть дисконтирован и должна быть определена ставка дисконтирования.
В то время как EVS 2020 считает, что традиционная модель оценки рыночной стоимости коммерческой недвижимости – это прямая капитализация или производные от нее (прогноз – и — реверсионные или слоевые методы), поскольку она основана на сравнении и на исключительном использовании рыночных данных на дату оценки, явная модель DCF — когда-то преимущественно используемая для анализа технико-экономического обоснования проекта и оценки инвестиционной стоимости — сегодня также применяется широко. Однако независимо от того, какая модель используется, оценщики должны быть уверены, что она отражает поведение участников рынка – “ когда это возможно, всегда лучше использовать сопоставимые доказательства, полученные в результате рыночных сделок, с применением метода ценообразования, который обычно используется участниками рынка.”
Приведенный выше обзор доходного подхода, описанного в EVS 2020, был сосредоточен только на доходной стороне оценки. В Части II EVS 2020 также подробно рассматривается вывод ставок капитализации и / или дисконтирования, слишком подробно, чтобы быть охваченным в этой короткой статье.
Статья о ставках дисконтирования будет опубликована в будущем издании журнала «European Valuer».

Оригинал: Marcin Malmon (2020), EVS 2020 – the income approach to real estate valuation, European Valuer, March 2020, Issue n° 18, https://www.tegova.org/data/bin/a5e512ae821c6e_European_Valuer_(18)_March_2020.pdf